Las implicancias del debate abierto sobre el financiamiento del Banco Central al sector público

Tomó vuelo la idea de que el Banco Central financie de manera indirecta al sector público. Si bien los senadores de la oposición fueron quienes abrieron el debate en la comisión de Hacienda, proponiendo una modificación constitucional para que el ente emisor financie directamente al Fisco, desde el mundo técnico también gana fuerza la idea, pero forma indirecta, a través de la compra de bonos de Tesorería en el mercado secundario.

Todo esto en el contexto de la necesidad de recurrir a herramientas no tradicionales que permitan velar por la estabilidad financiera ante el negativo impacto económico que dejará la pandemia asociada al Covid-19.

Ayer se sumaron al debate cinco expresidentes de la institución -Andrés Bianchi, Vittorio Corbo, José De Gregorio, Carlos Massad y Rodrigo Vergara-, quienes en una carta publicada en El Mercurio, categóricamente cerraron la puerta a un financiamiento directo del ente emisor al Fisco, pero apoyaron "cambios acotados" a la Constitución y a Ley Orgánica que den el espacio para que el Central pueda transar bonos de la Tesorería

A ellos se sumaron los economistas Patricio Rojas, Sergio Lehmann y Hermann González, que en el pasado ejercieron cargos en el instituto emisor. Ellos, consultados por DF, advirtieron que una reinterpretación sobre la similitud entre una guerra -que es el caso consagrado en la Carta Magna en se podría prestar dinero al Estado- y una pandemia, constituye un riesgo que desde el punto de la responsabilidad fiscal y de la autonomía de la misma entidad no vale la pena correr.

Esto porque el Banco Central está facultado para prestar dinero al sector público solo en una circunstancia de guerra.

¿Por qué hoy sería necesario permitir que el Banco Central transe bonos de Tesorería?

Sergio Lehmann: Uno de los elementos claves de la economía chilena tiene que ver con la responsabilidad fiscal y parte de ese componente ha tenido que ver justamente con el hecho de que el Banco Central no le pueda prestar recursos al Fisco. Cuando se trata de instrumentos del mercado secundario, el Estado ya ha financiado su eventual déficit y su necesidad de recurso con otras entidades.

Estamos en una magnitud de crisis relevante, por lo tanto abrir esta opción será beneficioso.

Hermann González: En el actual escenario, puede ser necesaria tener esta herramienta disponible pero no con el fin de financiar al Gobierno -eso hay que sacarlo de la línea de pensamiento-, sino que con el de la estabilidad del sistema financiero. Eso sí, con resguardos como que sea en situaciones específicas -como una pandemia- y con papeles que hayan estado en el mercado durante un tiempo previamente definido para evitar una posible triangulación. Es decir, no debería comprar inmediatamente después de que fueron colocados en el mercado.

Patricio Rojas: Hay que evitar que se rompa el objetivo principal de que el Banco Central financie al Fisco. Por lo tanto, en la medida que los privados utilizan los papeles emitidos por el Estado, para hacer uso de líneas de liquidez que les proporciona va bien orientado. Se puede poner resguardos particulares. Hay que tener claro que hoy, con la actual restricción, se deja de lado a estos activos que son útiles para hacer Política Monetaria (PM) no tradicional.

¿Está limitado hoy el Banco Central en su manejo de Política Monetaria?

Sergio Lehmann: El Central ha dejado de emitir bonos de largo plazo. Es el Fisco quien emite estos bonos, por lo que hay una cantidad acotada de papeles que puede recomprar para inyectar liquidez. No tengo una cuantificación muy afinada, pero ciertamente esto va tender a disminuir en el tiempo.

Hermann González: Hoy estamos en esta discusión en parte por la decisión que se tomó para que el Banco Central dejaría de emitir papeles largos. Ahí está el origen del problema y hoy se discute subsanarlo con un cambio Constitucional que es complejo. Por lo tanto, si quiere afectar las tasas de largo plazo no tiene ya la opción y se enfrenta a este dilema.

En una perspectiva más larga (no ahora), también debe estudiarse la posibilidad que vuelva a emitir papeles largos, como alternativa para eliminar la escasez de instrumentos de este tipo que existe hoy.

Patricio Rojas: Tiene que hacer operaciones de liquidez en donde hasta ahora ha utilizado sus propios papeles. De ellos quedan muy pocos, por lo tanto si quiere seguir teniendo elementos para entregar liquidez va requerir comprar bonos. Emitir nuevamente bonos propios no es el camino porque no tiene financiamiento para pagar esa deuda. Cuando lo hizo, fue en un contexto muy diferente que tuvo relación con la deuda subordinada. Quien tiene hoy la capacidad de emitir deuda es el Fisco. Por lo tanto que pueda comprar deuda del Gobierno en el mercado es una alternativa que se va requerir más temprano que tarde.

¿Cómo ayudaría esta opción en el contexto actual?

Sergio Lehmann: En esta coyuntura, en que ya no hay opción a una baja de tasas porque está en el piso, y entendiendo que es posible que se requieran más impulsos monetarios, permitiría una inyección de liquidez potente. A la vez, las tasas de interés de largo plazo tenderían a bajar porque se genera un poder de compra de estos papeles. Esto modera el impacto de la crisis porque en la medida que las tasas se mantienen bajas ayuda a impulsar el financiamiento de empresas e inversión.

Hermann González: Al afectar las tasas de interés de largo plazo influye en el financiamiento hipotecario y en las decisiones de inversión de largo plazo. Hay que tener en cuenta que la política monetaria tradicional afecta principalmente a las tasas de interés de corto plazo, en cambio en este otro ámbito de acción se afectan las de 10, 20 ó 30 años. Por ejemplo, estamos viendo un daño severo en el sector de la construcción, ahí se va a necesitar un financiamiento de largo plazo para grandes proyectos.

Patricio Rojas: Cuando se baja la TPM es a corto plazo y no necesariamente el interés de largo plazo sigue en misma proporción la tendencia. Hoy el espacio es prácticamente nulo para seguir bajando, entonces tiene que hacer algo menos tradicional. Si se aumenta la demanda por papeles a más largo plazo, como lo son los bonos de Tesorería, se logra con ello que el financiamiento en esos plazos baje también de manera más rápida propiciando la toma de decisiones para inversiones de largo horizonte.