Más peligros acechan a la zona euro

Los eventos están poniendo a prueba a la eurozona nuevamente. El último impacto viene desde Italia, donde la amplia derrota de Matteo Renzi en el referendo constitucional causó su renuncia. Italia, que representa la tercera economía más grande de la zona euro, es un país importante. La salida de Renzi puede no ser un hecho decisivo. Pero, siempre y cuando la eurozona falle en lograr una prosperidad ampliamente compartida, será vulnerable a las conmociones políticas y económicas. La autosuficiencia es un grave error.

Al menos las cosas están mejorando. El Producto Interno Bruto (PIB) real de la eurozona creció 5,5% entre el primer trimestre de 2013 y el tercer trimestre de 2016. El desempleo cayó desde su peak de 12,1% en junio de 2013 a 9,8% en octubre de 2016. Así, el crecimiento está por encima de su potencial. Sin embargo, esta mejora no ha compensado el daño causado por la crisis financiera de 2009 y la crisis de la eurozona entre 2010 y 2012. En el tercer trimestre de 2016, el PIB real agregado de la eurozona era solo 1,8% más alto que en el primer trimestre de 2008. Sorprendentemente, la demanda real domestica era 1,1% más baja en el segundo trimestre de 2016 de lo que fue en el primer trimestre de 2008. Esta extrema debilidad de la demanda no debió haber ocurrido. Representa un gran fracaso.

Una manera directa de identificar ese fracaso es en términos de demanda nominal. Entre abril y junio de 2016, la demanda nominal de la eurozona era sólo 6,9% más alta que en el primer trimestre de 2008. Entonces, ¿qué debería haber sido? Asumiendo que la tendencia en la tasa de crecimiento real es de 1%, mientras que la meta de inflación está cerca del 2%. Entonces, la demanda nominal debería crecer alrededor de 3% al año. Si las autoridades hubiesen logrado eso, la demanda nominal hubiese aumentado alrededor de 28% entre el primer trimestre de 2009 y el segundo de 2016. Eso debe ser demasiado pedir. Pero la demanda nominal de Estados Unidos subió 23% durante este período. Además, la debilidad de la demanda también tuvo un fuerte efecto a la baja sobre la inflación. La inflación subyacente interanual no ha excedido el 2% desde enero de 2009 y ha promediado justo 1,2% desde esa fecha.

Un desafío severo es la divergencia en el desempeño económico entre los miembros de una moneda única, con profundas recesiones en un número de países (en particular Italia) y estancamiento en otras (Francia, por ejemplo). De acuerdo al Conference Board, un grupo de investigación, entre 2007 y 2016 el PIB real per cápita a paridad del poder adquisitivo creció 11% en Alemania, prácticamente no cambió en Francia, y cayó 8% en España y 11% en Italia. Probablemente tomará hasta finales de la década antes de que los ingresos reales españoles per cápita regresen a los niveles previos a la crisis. En Italia, esto parece improbable antes de mediados de los años 2020. La dolorosa verdad es que la eurozona no sólo ha sufrido un pobre rendimiento general, pero también ha demostrado ser una máquina para generar divergencia económica entre los miembros en vez de convergencia.

Italia tiene un sector bancario problemático, con alrededor de 360.000 millones de euros en préstamos incobrables. Sin embargo, esto es principalmente el resultado de la profunda y prolongada depresión. Si continúa, más deuda mala emergerá. La imposibilidad de llegar a un acuerdo sobre cómo resolver la crisis bancaria de manera que cumpla con las limitaciones de la política italiana por una parte, y de las normas europeas que exigen bail-ins (que los acreedores y depositantes asuman las perdidas) en vez de un rescate, por otra parte, es ahora una úlcera en la política italiana.

Un hecho que genera optimismo, sin embargo, son las señales de giro en la competitividad de la eurozona. Un indicador son los sueldos relativos. Antes de la crisis, los salarios promedio aumentaron fuertemente en Francia, Italia, España, Grecia y Portugal, en relación a los niveles alemanes. Esto ha sido al menos parcialmente revertido desde entonces. Si las demás cosas se mantienen igual, esto debería ayudar a restaurar el equilibrio en la economía de la región.

No obstante, la desaparición de los déficit de cuenta corriente de la pre-crisis en los países de la eurozona golpeados por la crisis se debe en gran parte a los graves colapsos en su demanda real. En el tercer trimestre de 2016, la demanda agregada real de Italia fue 10% más baja que en el primer trimestre de 2008, mientras que la de España fue cerca de 11% más baja, a medida que se recuperaba de su caída post crisis de casi 19%. La demanda real alemana ha aumentado en 8% en ese mismo período. Pero su superávit de cuenta corriente ha subido de 7% del PIB en 2007 a una previsión de poco menos de 9% en 2016. Esto es aún otra falla en el ajuste interno de la eurozona y la hace demasiado dependiente de un superávit externo significativo.

La combinación de demanda agregada débil con fuertes divergencias post crisis en el desempeño económico ha convertido a la eurozona en un accidente esperando ocurrir. Es cierto que es muy posible que la situación se estabilice, pero las interacciones de los hechos económicos y financieros con el estrés político son impredecibles y peligrosas.

Lo que más necesita la eurozona es un alejamiento de las políticas de austeridad. En su más reciente panorama económico, la OCDE, el club de las naciones ricas, hizo un llamado convincente, aunque tardío, a una combinación de expansión fiscal que impulse el crecimiento con reformas estructurales relevantes. Esto es más importante para la eurozona, porque es donde la demanda ha estado más débil y la adicción a los déficit fiscales más exagerada. En las grandes economías de la región, la inversión pública neta es cercana a cero. Eso es una locura.

Sin embargo, hay pocas posibilidades de cambio. Quienes importan -el gobierno alemán, sobre todo- ven la deuda pública como un pecado, sin importar el costo. El impacto político y económico de romper la eurozona es tan grande que la moneda única podría mantenerse para siempre. Pero por ahora está relacionada con un estancamiento prolongado. Los países miembros que tienen el poder para cambiar esa visión deberían preguntarse a sí mismos si en realidad tiene sentido. Es momento de que la eurozona deje de vivir con peligro y, en cambio, comience a vivir con sentido común.