La voltereta de la Fed y sus lecciones

Dalibor Eterovic

Para los que seguimos de cerca la política monetaria de Estados Unidos, el manejo errático de la Reserva Federal en los últimos meses es inusual en un banco central que, al menos desde Paul Volcker en los 80, sobresale por la calidad, consistencia y creatividad de sus iniciativas.

El primer cambio de dirección fue el año pasado, cuando en la conferencia de prensa de la reunión de política monetaria de octubre, Jay Powell, presidente de la FED, sorprendió al mercado al decir que la tasa de interés de política, en ese entonces en 2-2.25%, estaba todavía “lejos” del nivel neutral. El mercado lo interpretó como una ruptura con la política de su predecesora de subir tasas de manera no sistemática y siempre resaltando los riesgos a la baja para la economía, lo que el mercado llamó “alzas palomas”.

Ahora el banco central había pasado a “alzas halcones”, proyectando subir la tasa cada trimestre en 2019, llevándola arriba de neutral, con la misión explicita de apretar las condiciones financieras. El peso del riesgo parecía haber transitado desde crecimiento a inflación. Sin embargo, rápidamente dos cosas empezaron a hacerse evidentes.

En primer lugar, los pronósticos de crecimiento para la economía global en 2019, que habían empezado a caer a mitad del año pasado, siguieron deteriorándose (desde 3.7% a 3.4%). Si bien en un principio, se pensó que EEUU lograría desacoplarse debido al impulso fiscal, los datos han entregado en su mayoría sorpresas negativas desde diciembre. Un segundo elemento, quizás más determinante, fue el aumento de la volatilidad de mercado, con la caída del S&P de casi 20% entre octubre y diciembre. Esto generó, además de múltiples tweets acusatorios de Trump, temor a una desaceleración mayor, inducida por el efecto riqueza negativo de la baja en la bolsa.

Y ahí tuvimos el segundo cambio de dirección de la Fed, que culminó en la reunión de política monetaria de la semana pasada, donde dijo que la tasa de política (hoy en 2.25-2.5%) ya estaría en rango neutral, y que la mayoría de sus miembros esperan que la tasa se mantenga en estos niveles este año, suba sólo 25pb en 2020 y termine en 2.75% en el largo plazo.

Así, algunas cosas van quedando claras después de este episodio. Primero, seguimos en un mundo en que las economías desarrolladas pueden ser caracterizadas por el estancamiento secular. La falta crónica de productividad y demanda interna hace que las tasas globales se mantengan bajas en términos históricos. Segundo, y consistente con lo anterior, el ciclo de alzas de tasas en EEUU llegó a su fin y ahora, a lo más, habría ajustes menores. Finalmente, una política monetaria más acomodaticia en los EEUU debilita al dólar, apoya una mejora en las condiciones financieras en mercados emergentes, empuja flujos de capital y estimula sus demandas internas. Sin embargo, este equilibrio es delicado, dado el poco espacio que tienen los países desarrollados para realizar políticas contra-cíclicas en caso de shocks negativos a la actividad o para contrarrestar episodios de volatilidad financiera.