Informe Política Monetaria | Paciencia ante todo

Felipe Jaque

En su Informe de Política Monetaria el Banco Central da cuenta de un cambio muy relevante con foco en dos factores, que si bien parecen triviales, son de suma relevancia para la conducción monetaria actual. El primero tiene que ver con el escenario internacional. Si bien las reducciones de las perspectivas de crecimiento para las economías desarrolladas y emergentes, con principal atención a China, parecen moderadas, esto se da en un contexto donde el giro en la política monetaria hacia mayor expansividad es de una potencia significativa. En EEUU la Reserva Federal pasó de un tono aún restrictivo hacia fines de 2018 (anticipando alzas de tasas adicionales), a una virtual pausa a largo plazo en su última reunión, ante el peso de la evidencia de una no menor desaceleración de la actividad y riesgos de inflación a la baja, la que aún está por debajo de su objetivo. Por su parte, China lleva una buena cantidad de medidas de recortes de tasas de encaje, tasas de interés y menores impuestos, buscando apuntalar su economía. Así, las perspectivas se estabilizan y mejoran en el margen, pero no sin antes modificar marcadamente la conducción actual y esperada de la política monetaria en esas economías. Con todo, el escenario externo importa, y mucho. En este ambiente, es totalmente esperable que el Banco Central ajuste su escenario hacia una postura más expansiva de su política monetaria, considerando que a fin de cuentas los riesgos se inclinaron marcadamente a la baja.

El segundo factor es de carácter local. La inflación medida bajo la nueva canasta y metodologías del INE es bastante menor que la previamente informada. Más aún, estos cambios parecen recoger de mejor manera la mayor competencia en algunos mercados, a lo que se suma un acotado traspaso del tipo de cambio a precios locales y menor presión de salarios por la inmigración. Todo esto parece introducir menores presiones hacia adelante, al menos a mediano plazo. La contrapartida de esto es que las holguras con que opera la economía serían más amplias, por lo que pese a crecer cerca del 4% y cerrar brechas, la inflación sigue sin acercarse a la meta del 3%.

La suma de estos factores lleva al Banco Central a aplazar la llegada de las tasas de interés a su nivel neutral para el primer trimestre del 2021, desde mediados de 2020 previamente estimado.

Este nivel neutral será, como había sido comunicado, revisado en su informe de junio, el que estimamos estaría por debajo del actual rango de 4%-4,5%, es decir, llegaría a un techo más bajo. Todo lo anterior, bastante en línea con lo implícito en los mercados financieros.

¿Qué ocurre si el escenario externo mejora más allá de lo estimado por el mercado y el propio Banco Central? Se adelanta y acelera el ritmo de normalización de la tasa de interés hacia la neutral, pero este escenario tiene cotas, considerando que varias de las economías involucradas están claramente con menos municiones que en otros periodos de desaceleración y economías clave como EEUU están bien avanzadas en su ciclo de crecimiento. ¿Qué ocurre si la menor inflación local fuese solo efecto de una vez en una competencia más agresiva en algunos mercados y la inmigración tuviese un impacto más acotado en crecimiento potencial? Debiera notarse en señales de una convergencia más temprana de la inflación a la meta, lo que llevaría al Banco Central a reanudar la normalización de tasas. Nuevamente, la opción de esperar gana peso y la paciencia parece ser la mayor virtud en el entorno que enfrentan los bancos centrales en buena parte de las economías.