Aravena: “No es suficiente un 4% para pensar que el crecimiento está de vuelta”

Rodrigo Aravena (40) lidera hace cinco años el área económica del Banco de Chile, pero su experiencia al interior de la entidad supera los diez años (antes estuvo en Banchile Inversiones). Su análisis de las tendencias globales y locales lo lleva de definirse como “cauto” para las perspectivas de Chile.

En su radar asoma una economía que si bien ha mostrado importantes grados de resiliencia, no está inmune al ajuste en las expectativas globales recientes.

¿Sus principales razones? El bajón en el ritmo de crecimiento visto en la segunda parte de 2018, con un mercado laboral menos dinámico de lo esperado y un escenario externo más desafiante, más allá de la guerra comercial.

- Esa cautela de la que habla, ¿nos debe llevar al inmovilismo o a apurar el tranco?

- Esta cautela es justamente reconocer que hay un riesgo, que la probabilidad de crecer menos de 3,5% no es cero. Hay riesgos presentes y tenemos que hacer un trabajo importante para mantener el crecimiento económico. No es suficiente un crecimiento de 4% para pensar que el crecimiento está de vuelta y que se va a quedar ahí. No es suficiente tampoco pensar algún perfeccionamiento o alguna reforma en particular. Este es un largo camino.

- ¿Abarca más de un gobierno?

- Esto trasciende un gobierno en particular. En la medida que se puedan tener discusiones más institucionales de largo plazo, es una discusión que debemos tener. Haber crecido 4% no debe llevarnos a la autocomplacencia y pensar que la tarea está hecha ni tampoco se limita a un par de reformas, es mucho más que eso.

- ¿Cómo se reflejaría esta cautela en el Informe de Política Monetaria (IPoM) del Banco Central de marzo?

- Si vemos el mensaje de diciembre, el Banco Central básicamente esperaba que el mercado laboral presentara alguna recuperación, también del consumo y hubiera una mayor inflación y crecimiento económico. Ex post, eso no se ha dado y en el resto del mundo los riesgos siguen presentes si es que no se han incrementado. Por lo tanto, es probable que veamos alguna moderación en términos del mensaje de política monetaria.

- ¿Se apuró el banco al subir la tasa de interés?

- No, está bien que se haya subido, pero lo más relevante es la guía que estamos viendo hacia adelante. Es distinto discutir cuál es la tasa hoy día, a cómo la voy normalizando hacia el futuro. Hoy no hay ninguna razón que justifique apurarse en la normalización hacia el 4%, porque los riesgos son asimétricos. Apurarse más de la cuenta es un riesgo mayor que subir la tasa más rápido en el futuro.

- En esa discusión, ¿cree que la tasa neutral, actualmente entre 4% y 4,5%, está en un nivel muy alto?

- En la medida que se ha ido ajustando el crecimiento potencial de Chile a la baja y que las tasas de interés neutrales externas también son más bajas, naturalmente la de Chile se ha ido ajustando.

Hoy, pensar en un 4% suena bastante razonable y aunque no podemos descartar que sea un poco más baja, el 3% actual de la tasa efectiva es expansivo.

En este punto tenemos que ser cautos y entender bien que permanentemente se requiere una consistencia en el mix de políticas del país. Chile tiene la necesidad de ir reduciendo gradualmente el déficit fiscal, por ende no hay espacio para una política fiscal más expansiva y, de hecho, ir reduciendo el déficit estructural implica una política fiscal más bien restrictiva a través del tiempo. Y esa es una razón para dar más grado de libertad por el lado de la política monetaria e ir normalizando la tasa mucho más lento.

- ¿Cree que es una opción ajustar más el gasto fiscal?

- Se planteó como un objetivo ir reduciendo gradualmente el déficit. Hay que mantener esa tendencia pero creo que es poco realista ser mucho más ambicioso en eso. Chile hoy tiene niveles de deuda que no justifican ser mucho más restrictivo en el gasto, pero no hay tampoco espacio para ser más expansivos.

¿Tasa? “Pausa larga”

- ¿Qué tan lento? ¿Veríamos la próxima alza más bien hacia fines de año?

- No. Creo que se puede discutir incluso si hay un alza o se mantiene estable, pero si hay un alza creo que podría ser más bien pronto, por un tema comunicacional y táctico. Pero de ahí habría una pausa larga.

- Entonces, ¿no llegaríamos a la tasa neutral a mediados del 2020?

- Es muy difícil. Hacia fines del 2020 quizás, por cómo están dadas las condiciones hoy.

- El Banco Central va a tener que explicar esta baja inflación. El cambio de canasta del IPC dejó el registro anual por debajo del 2%...

- La inflación está baja por varias razones. El cambio de canasta es un tema metodológico y eso tiene impactos más bien puntuales. Pero el cambio de fondo es que en algunos informes previos se mencionó la posibilidad de que Chile estuviera con holguras cerradas y que eso era consistente con una economía creciendo más.

Hoy, con los datos que disponemos de mercado laboral y los de crecimiento, validan más bien la tesis de que en Chile seguimos con holguras abiertas, que -de alguna manera- generan menos presiones inflacionarias, lo que da espacio para tener una normalización más gradual. Ese debiera ser el cambio más de fondo, de la lectura del ciclo.

INE y la autononía: "Agrega más elementos técnicos
que políticos; y eso es un avance"

Para Aravena, la decisión del gobierno de retomar la tramitación del proyecto sobre la autonomía del Instituto Nacional de Estadísticas (INE) era algo "necesario".
"Moverse hacia una mayor autonomía obviamente pone sobre la mesa más elementos técnicos que políticos, y eso creo que es un avance bienvenido", expone.
Además, destaca el mensaje que ha dado el Banco Central, ya que desde su óptica "hace falta en Chile una discusión de política de datos, de cómo tener un mejor uso de datos y cómo institucionalizar más este tema".
Sobre las discusiones en torno a las cifras, ve que "esto no se trata de que los datos administrativos y de encuesta sean mejores o peores, son datos distintos, les podemos pedir cosas distintas".
En su opinión, las encuestas "funcionan relativamente bien en la medida que no tengamos cambios significativos en la población", pero alerta que los registros administrativos "no necesariamente están todos igual de auditados", por lo que los ve como un complemento.

"Los principales indicadores de EEUU están
anticipando una recesión hacia adelante"

Uno de los argumentos que llevan a Rodrigo Aravena a ser más cauto en el frente externo es el sobrecalentamiento de la economía norteamericana.
En su visión, esto se da porque "los principales indicadores de EEUU están anticipando una recesión hacia adelante, tenemos una curva de rendimiento (en los bonos del Tesoro) que se invirtió, una confianza que ha bajado y niveles de manufactura que también han estado bajando".
Todo esto, tendrá un efecto a nivel cambiario, ya el billete estadounidense irá perdiendo impulso a nivel global, dice.
"Si nos preguntan hacia dónde vemos el tipo de cambio, hacia fin de año lo vemos más bien hacia abajo y no más arriba, o sea, un tipo de cambio más bien en $ 630 - $ 640 es mucho más probable que uno en $ 680", sostiene.
Y aclara que "no es que estemos viendo una apreciación multilateral del peso, lo que estamos viendo es más bien una depreciación del dólar a nivel global. Porque básicamente todo ese momentum que tenía el dólar a nivel global por las alzas de tasas de la Fed, porque la economía americana estaba creciendo rápido, a finales de año va a desaparecer".
En esa línea, remarca que "la Fed ya ha dado señales de que va a subir la tasa de interés mucho más lento", lo que se combina con una política fiscal que hacia adelante no parece ser coherente con tasas de expansión de la economía mayores.
Su análisis apunta a que las políticas de Donald Trump en materia de gasto no han mejorado el balance fiscal, lo que a su juicio "en algún momento va a generar un ajuste macro".
"No podemos olvidar que parte de la aceleración que hemos visto en los últimos años en Estados Unidos tiene que ver con el recorte de impuestos y eso incrementó el déficit fiscal y el de cuenta corriente, y la evidencia es inequívoca al mostrar que esos déficit se cierran con desaceleración y/o depreciaciones cambiarias", remarca.
Ello, continúa Aravena, "es consistente con una economía americana que de aquí a unos cuantos trimestres más va a crecer mucho menos, con una moneda más débil, y eso debiera trasladarse a Chile", reafirma.
A nivel local, prevé que una mayor estabilidad en el tipo de cambio significará que la inflación cambiaria será "de cero", ya que "los bienes transables en Chile son más de la mitad de la canasta y eso te acota bastante las presiones inflacionarias".