A diferencia de los últimos informes de política monetaria, este se da en un contexto de retiro de estímulo monetario. Desde el IPoM de septiembre, el Banco Central ha aumentado la tasa de política monetaria (TPM) en dos ocasiones 25 pb para llevarla a 3,5%, aunque todavía es expansiva si se compara con una tasa neutral que se estima en torno a 4,5%. No obstante, con una economía con condiciones externas cada vez más restrictivas, con un crecimiento de la demanda interna débil pero un nivel de inflación incómodamente alto, el ritmo futuro de alzas toma especial relevancia.
El escenario base que se presenta puede ser resumido en cuatro puntos. Primero, las condiciones financieras externas han empeorado y entregarían menor impulso a la economía local. Si bien los socios comerciales crecerían el próximo año sólo algo menos que lo esperado en septiembre, las tasas de interés internacionales han aumentado, así como los premios por riesgo de varias economías emergentes. Más notable aún es la corrección a la baja en los términos de intercambio producto de la caída en el precio de los commodities. El precio del cobre para 2016 cae desde US$ 2,45 la libra que se esperaba en septiembre a US$ 2,2, mientras que el del petróleo pasa de US$ 53 el barril a US$ 44. El resultado de esto, es que hoy se espera una caída de 3,8% en los términos de intercambio, bastante superior al -1% que se esperaba en el informe pasado.
Segundo, en gran parte como respuesta al deterioro del escenario externo relevante para Chile, el BCCh bajó en 0,5% la proyección de crecimiento para la economía al rango entre 2% y 3%, con sesgo negativo. La demanda interna sigue débil aunque algo mejor por el lado de la inversión gracias a factores puntuales. Sin embargo, la confianza empresarial y de los consumidores sigue en terrenos muy pesimistas y no se anticipa una mejora substancial en los próximos meses, lo que continuaría poniendo freno a la demanda interna.
Tercero, en el escenario base del BCCh la inflación se mantendrá sobre 4% durante gran parte de 2016, finalizando el año dentro del rango, alcanzando el 3% meta hacia el cuarto trimestre de 2017. Para que esto ocurra el informe considera que las holguras de capacidad -aunque se ampliarán en el corto plazo- se mantendrán acotadas y el tipo de cambio real tendrá una leve apreciación. Finalmente, el supuesto de trabajo del banco es que la TPM subiría entre 1 y 2 veces 25 pb en 2016. De esta manera, la política monetaria seguiría siendo expansiva y la TPM medida en términos reales estará en torno a 0%.
En conclusión, no hay nada para ponerse muy contento en este informe y el próximo año se vería muy parecido al 2015 en términos de actividad con algo menos de inflación. Pero persisten riesgos importantes al menos sobre la actividad, por una parte, además del ya mencionado escenario externo más negativo, la política fiscal será más conservadora (impulso fiscal pasará de 1,3% del PIB este año a -0,7%). Si a esto sumamos que la política monetaria también será menos expansiva, no es claro entonces de dónde vendría la mejora esperada en la demanda interna. Por consiguiente, no sería extraño que en los próximos IPoM se revisen nuevamente a la baja las proyecciones de actividad y de gasto interno.
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