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Inflación en 5% = ¿no más bajas de tasas?

Dalibor Eterovic

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Dalibor Eterovic

Con el aumento de precios de 1% en octubre, la inflación acumulada durante 2014 se empina sobre 5%, dos puntos porcentuales sobre la meta. Si bien hasta ahora el mensaje de la autoridad monetaria es que los registros inflacionarios tienen carácter transitorio, ningún banquero central puede sentirse totalmente tranquilo con una desviación como esta.

¿Es la inflación actual transitoria? La respuesta es clave, no sólo para la política monetaria, sino también para la evolución de la economía en el mediano plazo. Si la inflación muestra persistencia, nos tenemos que olvidar de un mayor apoyo de la política monetaria en un momento de debilidad cíclica de la economía.
Afortunadamente, hay al menos tres factores que hacen pensar que la inflación actual es transitoria.

Primero, el traspaso de la depreciación del peso debe ser interpretado como un cambio de precios relativos, en la medida que no genere efectos de segunda vuelta. Una vez que la relación de precios entre transables y no transables se ajusta a su nuevo equilibrio, el efecto inflacionario desaparece. De acuerdo con estimaciones del Banco Central y con un estudio que hice para América Latina (ver Illanes y Eterovic, 2008), el traspaso inflacionario es en torno a 14% del movimiento cambiario en un año. El tipo de cambio se ha depreciado 25% desde mayo de 2013, implicando al menos 3,5% de inflación adicional a 18 meses. A octubre, la inflación transable acumula 5,7%, mientras que la no transable 4,2%.

Segundo, la actividad económica, muy lamentablemente, sigue sorprendiendo a la baja. En el tercer trimestre el PIB se habría expandido sólo 0,8% anual y en relación al cuarto anterior apenas 1,2%. Hasta octubre los datos de importaciones de bienes de capital y consumo indican que la debilidad continúa. Es claro, hasta para los más pesimistas, que la economía se está expandiendo bajo su potencial. El desempleo ha aumentado 1% desde su mínimo y, si bien se mantiene en niveles históricamente bajos, lo que podría indicar que el mercado laboral continúa apretado y que la economía no abre brechas, su comportamiento no sería muy distinto al de episodios previos de desaceleración (ver el reporte regional del FMI de octubre de 2014).

Finalmente, las expectativas inflacionarias están bajo la meta. Las compensaciones de los papeles centrales están en torno a 2% a dos años, mientras que los forwards de inflación acumulan 2,3% para los próximos 12 meses. La disminución de la inflación esperada, explicada en gran parte por la baja de 25% en los precios internacionales del petróleo, se ha traducido en alzas en las tasas de interés reales. Demás está decir que economía débil y tasas más altas no es una buena combinación.

En conclusión, la economía chilena seguiría enfrentando en el corto plazo una fuerte desaceleración cíclica y en el mediano plazo importantes limitaciones estructurales. Para sortear la primera vara, una política monetaria expansiva es clave. El mundo sigue siendo un lugar deflacionario, la economía local está débil y las deterioradas expectativas económicas deprimen la demanda. Sacar el pie del acelerador monetario es una mala idea.

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