La última reunión de política monetaria del Banco Central fue especial. El mercado estaba dividido respecto a si el instituto emisor comenzaría o no el anunciado proceso de normalización monetaria, que implicaba su primera alza de tasas de interés desde junio de 2011.
No eran pocos los que veían que la entidad se jugaba parte de su credibilidad en esta cita, en medio de una inflación que ya por dos años se ubicaba sobre la meta del ente autónomo, que va de 2% a 4%.
“Lo que me llamaba la atención es que llevo casi cuatro años en el banco y nunca habíamos subido la tasa. Me empezaba a parecer un poco extraño”, comenta entre risas Joaquín Vial.
Más serio, el consejero del Banco Central justifica el incremento en el interés rector, dado que era “el” momento de actuar para devolver finalmente la inflación a la meta.
Y en el terreno del crecimiento económico, el también ex director de Presupuestos pone paños fríos ante las cifras más recientes y muestra su confianza en que la actividad mostrará un repunte “gradual”, asumiendo que para aquello deben recuperarse las expectativas, sobre todo las de consumidores, impactadas -sostiene- por un escenario interno marcado por la confrontación política.
- ¿Se jugaban algo más en la reunión de octubre?
- No. Con el análisis que hicimos en el IPoM (Informe de Política Monetaria) quedaba bastante claro que, dada la trayectoria de la inflación y la economía, era necesario retirar parcialmente el estímulo monetario y la señal era súper clara de que iba a ocurrir en el cuarto trimestre o comienzos de 2016.
La inflación había estado sistemáticamente por encima de la meta por mucho tiempo, nuestros pronósticos de que iba a converger se habían ido alejando en el tiempo y ya estábamos empezando a correr riesgos de que esto se demorara más y empezara a generar otros problemas. En consecuencia, ya era el momento de empezar a retirar el estímulo monetario.
- ¿Y ese riesgo era por la meta de inflación o por la credibilidad misma del banco?
- Una combinación de distintas cosas. Si la gente se va generando una expectativa importante de que la inflación va a estar por encima de la meta en un año o incluso más tiempo, eso empieza a afectar las negociaciones salariales, las políticas de precios de las empresas y, en el fondo, se convierte en una especie de profecía autocumplida, se hace mucho más difícil después bajar la inflación.
Y como lo hemos dicho siempre, esta es una normalización parcial. No pretendemos llevar la tasa de interés a su valor neutral de inmediato porque la economía está operando bajo sus niveles de crecimiento potencial y, por lo tanto, es un retiro parcial y sujeto a lo que pase con los datos.
- ¿Efectivamente hubo temor a un desanclaje en las expectativas?
- El término desanclaje es un poco complicado. Las expectativas a 2 años pueden estar muy fijas, pero si la gente piensa que el próximo año la inflación será mayor que la de la meta, se generan estos otros efectos, que empiezan a hacer más difícil bajarla.
- ¿Es exagerado hablar de desanclaje?
- Creo que sí. Cuando las expectativas están desancladas, o sea sueltas, se actúa en tono de emergencia y ya no estamos hablando de 25 puntos base, eso requiere otro tipo de acciones. Definitivamente, no estamos en esa situación. La advertencia principal es la necesidad de actuar temprano para evitar tener que actuar más fuerte.
Es una normalización, pero parcial y gradual. Nadie está hablando de llevar ahora o el próximo año las tasas a niveles que se consideran neutrales. La economía está creciendo menos que el potencial y nuestras tasas seguirán por un tiempo largo por debajo de la tasa neutral, que está entre 4,5% y 5%.
- Entonces, ¿nos olvidamos de alza de tasas el resto del año?
- El comunicado dice claramente que vienen alzas y que van a depender de la evaluación de la información que se hace una vez que se recibe, pero perfectamente pueden venir alzas en los meses venideros.
“Claramente la economía no está en recesión”
- ¿Qué tan preocupante es el Imacec de sólo 1,1% en agosto? ¿Era parte del escenario base del IPoM?
- Esa cifra está muy influida por una caída bien importante en la minería, que nos sorprendió. Pero cuando uno mira lo que nosotros llamamos PIB resto, está manteniendo un crecimiento cercano a lo que nosotros habíamos considerado en las proyecciones, no hay grandes sorpresas.
Ahora, las cifras son bien volátiles de un mes a otro, no hay que hacerse una idea por un solo mes.La volatilidad se tiende a cancelar y lo que queda al final del día es una visión que es muy parecida a la que teníamos en el IPoM.
- O sea, el mensaje es más bien de tranquilidad.
- Sí. No vemos una tendencia complicada. Si uno mira otros indicadores, como la evolución del crédito, uno observa incluso una pequeña mejora en los últimos meses; los indicadores de confianza han tenido un pequeño repunte, todavía están en zonas pesimistas, pero han mostrado una estabilización. Incluso las importaciones de bienes de capital muestran una estabilización, aunque no me atrevería a hablar de repunte todavía. Y el mercado del trabajo sigue con fuerza.
Esta es una economía que está creciendo menos de lo que nos gustaría, pero está con una actividad relativamente estable.
- Pero expertos como Klaus Schmidt-Hebbel están ya hablando de un escenario de recesión.
- Más allá de lo que pueda decir un analista u otro, claramente esta no es una economía en recesión. Si uno mira el conjunto de indicadores, una tasa de desempleo de 6,5%, crecimiento de los salarios por encima del promedio, inflación por encima de la meta, demanda interna que puede no estar creciendo alto, pero está creciendo, claramente no es una economía que esté en recesión ni nada parecido.
Uno puede estar disconforme con la tasa de crecimiento, que es algo perfectamente razonable porque estamos creciendo menos que el potencial, pero de ahí a decir que esto es una recesión, esa es otra historia.
- ¿La economía tocó fondo?
- Mi sensación es que el punto más bajo se produjo a fines del año pasado.
- ¿Eso sigue vigente?
- Sí, por lo menos así lo muestran las cifras.
Clima interno “complicado”
- ¿Cuánto incide el clima interno en la economía?
- El clima es complicado en el siguiente sentido: para que las empresas desarrollen sus inversiones y para que la gente compre, deben tener un horizonte relativamente claro y creo que los últimos meses han sido de bastante confrontación, conflicto, y eso de alguna forma se ha reflejado en expectativas empresariales y de consumidores.
Entonces, no hay duda que hay un efecto de este clima más general sobre expectativas, y eso ha influido en el consumo. La masa salarial, está creciendo en forma robusta y tenemos tasas de interés muy bajas; o sea, uno pensaría que el consumo debería estar relativamente sólido, pero eso no ocurre y probablemente tiene que ver con ese tipo de cosas.
En inversiones uno entiende. Hay una reforma tributaria que está en implementación y revisión, hay cosas que afectan los planes de las empresas y uno entiende que estén en compás de espera. Pero a nivel de los consumidores -donde los ingresos están creciendo fuerte, donde hay buena disponibilidad de acceso al crédito-, yo creo que es reflejo de este tema de expectativas, que en algún momento aludimos con este concepto de factores exógenos, de shock autónomos. Eso es lo que realmente ha estado frenando el consumo. Uno observa cierta correlación entre variables como porcentaje de aprobación o desaprobación del gobierno, del mundo político, y los niveles de confianza de consumidores.
- ¿La política ha contaminado la economía como dijo el ministro Valdés?
- Tengo la impresión que sí. Más allá de una u otra reforma, tengo la sensación de que lo que afecta más, especialmente a los consumidores, son los climas de confrontación que generan ambientes más pesimistas. Y ante eso, la gente prefiere reducir deuda y abstenerse de gastar.
- ¿Cómo impacta la reforma constitucional en las expectativas?
- Francamente, es un tema que está totalmente fuera del ámbito nuestro como Banco Central. Lo único que uno quisiera en esto es que ojalá el tema se resolviera pronto y con acuerdos amplios.
- ¿Debería quedar claro que la autonomía del Banco Central no se toca?
- Eso tampoco lo podemos decir nosotros. Lo que sí podemos decir -y hay buena evidencia nacional e internacional que lo respalda- es que efectivamente para lograr los objetivos de control de la inflación, tener un Banco Central autónomo y con un objetivo claro es muy importante. Y dados los traumas en materia inflacionaria que tuvimos en Chile por tantas décadas, eso es algo que vale. Uno no puede olvidarse de esas cosas.
- ¿Es positivo que se le haya puesto plazo?
- Los plazos ayudan, pero al final del día las expectativas se juegan más por los contenidos que por los plazos. Si se quiere realmente tener un impacto positivo sobre las expectativas, hay que empezar a hablar de los contenidos.
- En este escenario, ¿el rango de 2,5%-3,5% del IPoM para 2016 sigue vigente?
- Eso lo vamos a revisar en detalle cuando hagamos el próximo IPoM. Tampoco hay tanta más información que la que teníamos en septiembre. Uno o dos datos no dicen que hay un cambio de tendencia. Nuestro escenario, en términos gruesos, permanece vigente. Puede que los números se ajusten algo y seguramente en diciembre se van a ajustar, no sé en qué sentido.
¿novedades en el exterior? "el deterioro en América Latina"
- Del cuadro externo, ¿qué preocupa más?
- La situación más compleja es la de China, por las relaciones económicas que tenemos y el impacto en el mercado de commodities. Si uno compara la situación de hoy con la de hace dos meses, no se ven grandes cambios. No estamos viendo una debacle, pero tenemos una preocupación sobre el sistema financiero de China. En EEUU y Europa uno ve más o menos lo mismo.
La novedad de los últimos meses es el deterioro en A. Latina. El transfondo de lo que pasa en Brasil es una situación política muy complicada, que hace muy difícil tomar las medidas de política fiscal necesarias.
- ¿La situación de Brasil podría arrastrarnos?
- Tenemos la impresión que no, pero lo más complicado es que los mercados empiecen a interpretar que el resto de A. Latina se parece más a Brasil de lo que ellos creían y que eso, de alguna manera, afecte nuestras primas de riesgo y haga subir las tasas de interés de largo plazo. En Chile eso no se ha visto aún, pero eventualmente podrían comenzar a subir los costos de financiamiento externo por la situación de Brasil, eso sí, en un contexto de tasas aún muy bajas.
¿Pesimista por el cobre?: "En el corto plazo, sí"
- En el último IPoM realizaron un ejercicio de cuánto debería crecer el gasto en el Presupuesto 2016. ¿Este esfuerzo de reducción del déficit estructural de parte de Hacienda es suficientemente ambicioso?
- Hicimos este ejercicio con alguna preocupación porque, efectivamente, veíamos que la situación fiscal era relativamente complicada, había compromisos muy fuertes. Pero para nosotros fue muy importante, para confirmar el escenario del IPoM, que se haya presentado un Presupuesto con una proyección de crecimiento del gasto de 4,4%, que era plenamente compatible con nuestro escenario. Esto validó el escenario de inflación y, con ello, el escenario de tasas.
Por mi experiencia este no debe haber sido un ejercicio presupuestario fácil y llegar a ese número debe haber sido bastante complicado. Las expectativas de crecimiento del gasto que se habían generado, en todo ámbito, eran muy fuertes y el esfuerzo que se ha hecho en términos de contener esas expectativas es muy valioso.
- ¿Ese ritmo de gasto contribuye a que crezcamos en los términos que se ha previsto?
- Es consistente con nuestro escenario base. Es importante porque si hubiera salido un número muy distinto, habría invalidado nuestro escenario del IPoM y nos habría obligado a reevaluar la política monetaria en función de eso. Podría haber sido complicado.
Esta trayectoria de reducción del déficit estructural parece más realista también y más acorde al ciclo.
- ¿Estaba en peligro la credibilidad fiscal de Chile?
- La credibilidad fiscal es un poco como el trabajo de la dueña casa: uno todos los días debe hacer el trabajo y, al día siguiente, hay que hacer exactamente el mismo trabajo. No es una cosa que uno pueda descuidar ni un minuto. La credibilidad fiscal está en juego en todas las decisiones que se toman, es algo que se construye y que hay que cuidar todos los días.
- Hay quienes ven el precio de tendencia del cobre particularmente alto (US$ 2,98).
- Eso es lo que resultó del comité de expertos del cobre. Yo tengo una visión que no es esa, pero eso es lo que salió del promedio. Es una metodología que está validada.
- ¿Usted es más pesimista con el futuro del precio?
- En el corto plazo, sí, de todas maneras.
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