¿Son realmente eficientes los mercados?

¿Son realmente eficientes los mercados de capitales?, preguntaba el profesor Robert Shiller, en la primera clase del curso de economía del comportamiento en la Universidad de Yale. Mi primera reacción, influenciada por una educación marcada por el estudio de la hipótesis de mercado eficiente, fue pensar que los mercados sí eran eficientes (algo que por suerte no dije en voz alta). Luego de varias clases argumentando sólidamente en contra de la hipótesis de mercados eficientes, decidí darle el beneficio de la duda. Sin embargo, no fue hasta que presentó su famoso estudio de 1981, "¿Se mueven mucho las acciones, como para ser justificada por cambios futuros en dividendos?", el mismo que varios años después le valió el Premio Nobel de economía, que me hizo ver la falta de eficiencia de los mercados.
La ineficiencia del mercado es difícil de probar, es necesario demostrar ex-ante que los precios de los activos son erróneos. Para esto, Shiller asumió que el precio de los activos debería ser igual al valor presente de las expectativas de flujos de dividendos futuros (algo nada novedoso), y por lo tanto cualquier cambio en el precio debería corresponder a un cambio tanto en las expectativas de los dividendos de la empresa o a un cambio en la tasa de interés con la que se descuentan estos flujos futuros. Al contrastar los movimientos en el precio de las acciones con los movimientos de la tasa de interés y de los dividendos, llegó a la conclusión de que los precios accionarios se mueven mucho más de lo que debieran moverse, generando oportunidades de inversión y demostrando que los mercados son ineficientes.
Esta conclusión abre un sinnúmero de oportunidades y de preguntas sin responder. Si la volatilidad de las acciones es mayor a la justificable, entonces ¿cómo explotar estas oportunidades de inversión?, ¿en períodos de más volatilidad, hay más oportunidades de inversión o es un reflejo de mayor riesgo?, ¿está el análisis accionario bien enfocado?, ¿debería buscar inversiones con mayor retorno esperado, independiente del nivel de volatilidad de estas? Estas son solo algunas de las dudas que todavía falta por resolver y que la ciencia económica deberá desarrollar en los próximos años.
Para los que quieran resolver estas dudas, Shiller dio algunas "pistas" de cómo hacerlo en una entrevista reciente a The New York Times, "No es fácil ganarle a los mercados, incluso las personas muy inteligentes pueden tener pérdidas por varios años, sin embargo las oportunidades existen".