El reciente anuncio de la Reserva Federal (Fed) de una tercera ronda de alivio cuantitativo (QE3) produjo una reacción mixta en América Latina. Por un lado, la posibilidad de que el QE3 pueda levantar a la economía de EEUU de su actual letargo sería positiva para la región; EEUU aún es, después de todo, la mayor fuente de inversiones para la región y el principal destino de sus exportaciones. Por otro lado, la apreciación de las divisas y la disminución de la competitividad de las exportaciones, asociada con los esfuerzos previos de alivio cuantitativo aún están frescos en las mentes de los legisladores regionales. Aunque el riesgo de una nueva inundación de flujos de capitales que lleve a divisas aún más fuertes es real, hay razones para creer que esta vez el impacto negativo será más débil.
El objetivo de los alivios cuantitativos es proveer de liquidez al sistema bancario, a través de la compra de valores bancarios (bonos respaldados por hipotecas en la primera ronda de alivio, bonos del Tesoro en la segunda ronda) con nuevo dinero impreso. Bajo condiciones de baja inflación (o incluso deflación) causada por una débil demanda agregada, la expansión monetaria provocada por el QE no debería, en teoría, llevar a un aumento en los precios.
Inundados de efectivo, los bancos podrán aumentar los préstamos al resto de la economía, otorgándole un impulso vital cuando otras formas de estímulo son inviables. En el caso de EEUU, donde las medidas fiscales están fuera de discusión y donde las tasas de interés no pueden bajar más, el QE es visto como la única herramienta monetaria práctica disponible, a pesar de los irregulares resultados de los dos intentos anteriores, particularmente el QE2 (lanzado en noviembre de 2010). El QE2 fue criticado por no revitalizar los préstamos en la escala que se esperaba, debido a que muchos bancos se guardaron el dinero para asegurar su contabilidad.
Para Latinoamérica, el QE a la fecha ha sido una bendición mixta. El alza en los ingresos de capital impulsada por los bajos retornos de los activos de refugio seguro en el inicio del QE, jugó un importante rol al apoyar la recuperación de la región, después de la crisis económica global de 2008, y ayudó a compensar las bajas tasas de ahorro domésticas. Sin embargo, también ha generado la apreciación de las divisas y el aumento de la preocupación sobre la competitividad de la exportación de la industria manufacturera doméstica. El apetito de los inversionistas por activos riesgosos y por apalancar el amplio diferencial de tasa de interés con la OECD ha sido particularmente problemático para grandes mercados emergentes como Brasil, que ha visto una oleada de ingresos de capitales desde 2010, y que provocó que el ministro de Hacienda de Brasil, Guido Mantega, acusara a las economías desarrolladas de haber empezado una “guerra de divisas” en septiembre de 2010. Aunque el alza de los ingresos de capital hacia Latinoamérica comenzó varios meses antes del QE2, la estrategia de la Fed sirvió para exacerbarla, dejando varias divisas locales en máximos post-crisis y amenazando la competitividad de la industria manufacturera doméstica.
El dilema de la política monetaria en LA
Saliendo de un boom post-crisis en 2010, el QE2, y el fortalecimiento de las divisas que siguió, produjo un problema para la política monetaria de los bancos centrales de la región, varios de los cuales ya comienzan a endurecer las tasas de interés para prevenir el sobrecalentamiento de la economía doméstica y mantener la inflación bajo control. Sin embargo, las autoridades monetarias enfrentan un dilema: bajar las tasas de interés para reducir los diferenciales y frenar el ingreso de capitales, alimentará aún más el crecimiento inflacionario, pero implementar controles de capital iría en contra de la ortodoxia económica, que rechaza los mecanismos de distorsión del mercado. La efectividad de estas medidas está abierta a debate. Los países con divisas flotantes –la mayoría en la región- han sufrido por la disminución y el aumento de la demanda por dólares desde 2010-2012, y es probable que esto continúe. México estuvo libre del dilema monetario descrito porque sufrió una fuerte recesión en 2009, que mantuvo la brecha de rendimiento –la diferencia entre el rendimiento real y el potencial, a partir del cual el crecimiento se vuelve inflacionario- abierta por más tiempo que sus pares sudamericanos, que soportaron contracciones más leves (el PIB de México se contrajo en 6%). México disfrutó de un estrecho diferencial en la tasa de interés: su tasa de política era de 4,5% cuando el QE2 comenzó, comparado con la tasa de referencia Selic en Brasil de 10,75%. La debilidad del peso mexicano desde entonces es una bendición para los exportadores y ha impulsado por mucho tiempo el fuerte crecimiento del PIB del país en 2010-2011, una tendencia que ha continuado hasta hoy.
A pesar de que los legisladores temen que el QE3 pueda proveer una ronda renovada de presión alcista sobre las divisas locales, hay razones para creer que cualquier impacto negativo será más modesto que en la ronda anterior.
Lo primero y más importante, la última movida de la Fed llega en momentos en que las economías latinoamericanas están, en su mayoría, desacelerándose y en proceso de relajar la política monetaria (o considerándolo fuertemente). Para los exportadores de materias primas como Chile, Colombia y Perú, el dólar débil probablemente tendrá un impacto positivo en los precios de las materias primas, donde algunos fueron afectados por la desaceleración en China. México, por otro lado, ya ha visto los precios de consumos trepar en los últimos meses. Una divisa más fuerte podría tener el efecto beneficioso de abaratar los precios de importación y reducir la inflación. Argentina y Venezuela también son casos únicos, ya que ambos países han impuesto controles integrales en los flujos de capital frente a las fuertes presiones de la divisa.
El balance del riesgo y la recompensa del QE3 podría ser ligeramente positivo, siempre y cuando la apreciación de la divisa pueda ser contenida por menores diferenciales en las tasas de interés y por la esperada respuesta política de varios gobiernos. Esperar que el QE3 por sí solo levante la economía de EEUU de su actual abatimiento es quizás demasiado optimista, pero debería triunfar en impulsar la demanda y crecimiento de EEUU modestamente. Y podría, a pesar de los temores de los legisladores de la región, proveer un pequeño impulso a Latinoamérica también.
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