Un país pequeño, un problema enorme

Se dice que un camello es un caballo diseñado por un comité. Esto es injusto para los camellos, que se adaptan bien para su duro ambiente. Desgraciadamente, no se puede decir lo mismo de los programas de rescate de la zona euro. La propuesta intervención a Chipre, rechazada ayer por el Parlamento de Nicosia, no ayudará a la zona euro a salir calmadamente de su ola de crisis. De hecho, el lío debería servir como lección sobre cómo no abordar problemas financieros y de deuda soberana.

Empecemos con por qué una reestructuración bancaria era 
inevitable. El gobierno de Chipre está altamente endeudado y es responsable de un sector bancario que es muy grande para salvarlo. Según el FMI, la deuda gubernamental neta alcanzó a 87% del PIB el año pasado y llegaría a 106% del PIB en 2017, sin el rescate. La calificación crediticia soberana también está muy por debajo del grado de inversión: Standard & Poor’s califica a Chipre con CCC+. Eso no sorprende: el sector bancario aún tiene activos siete veces mayores al PIB.

Los bancos están al borde del colapso. Pero es el Banco Central Europeo (BCE) el que desconectó el oxígeno repentinamente al amenazar con no aceptar la deuda gubernamental chipriota como colateral contra un apoyo de liquidez. Los bancos tienen que ser recapitalizados. Los contribuyentes no pueden hacer esto solos. Sin el impuesto a los depositantes, el paquete de rescate propuesto tendría que haber sido de 17.200 millones de euros, en vez de 10 mil millones de euros, o cerca de 70% del PIB. Esto habría llevado a la deuda soberada a casi 160% del PIB: una carga insostenible. Ciertamente, incluso el rescate real parece insostenible, ya que llevaría la deuda neta a 130% del PIB. Bajo el programa, se espera que la deuda pública caiga a 100% del PIB hacia 2020. Lograr eso demandará un ajuste fiscal considerable y prestarle a Chipre en términos relajados. Una reestructuración de la deuda pública todavía es poco probable. Como Hamlet aconseja: “Si no viene ahora, vendrá un día”.

¿No hay ninguna alternativa a los rescates desde adentro? Sí: la directa recapitalización de la banca por parte de la zona euro, para la cual la suma requerida es un pequeño tema. Si la unión bancaria hubiese estado funcionando, eso habría pasado. No lo está, presumiblemente porque los países del centro no quieren rescatar a sistemas bancarios mal administrados, como el escondite extranjero para el capital ruso que es la banca chipriota. La unión bancaria no llegará antes de limpiar los errores del pasado y el establecimiento de nuevos arreglos.

Pregúntese, entonces, si lo que se hizo fue lo correcto. La respuesta es: sí, aunque sólo hasta cierto punto.

Muchos insisten en que cualquier impuesto sobre los depósitos es un robo. Esto no tiene sentido. Los bancos no son bóvedas. Son administradores de activos escasamente capitalizados que hacen una promesa -devolverle el dinero a los depositantes sobre demanda y a valor nominal- que no siempre se puede mantener sin la asistencia de un Estado solvente. Cualquiera que le preste a los bancos tiene que entender eso. Es inconcebible que la banca -un negocio financiero de toma de riesgos- pueda operar sin la exposición a pérdida de, por lo menos, algunas clases de prestamistas. De otra manera, la deuda bancaria es deuda gubernamental. A ninguna empresa privada se le puede permitir apostar con el dinero de los contribuyentes de esta manera. Eso es evidente.

La cuestión, entonces, no es sobre el principio de que los prestamistas puedan sufrir pérdidas, sino sobre cuáles de ellos deberían y en qué medida. Aparentemente debido a la insistencia del presidente de Chipre, Nicos Anastasiades, las pérdidas deben imponerse a depósitos de menos de 100.000 euros, el máximo límite de garantía a los depósitos en la eurozona. La idea es gravar a estos depósitos más pequeños en 6,75% y los superiores a ese monto con 9,9%. Eso podría cambiar ahora, y por buenas razones. Pero renunciar a los primeros significaría elevar la tasa a los depósitos de sobre 100.000 euros a 15% para reunir la suma requerida de 5.800 millones de euros. Una buena idea, diría yo. Pero el gobierno ruso no está de acuerdo. Y tampoco el de Chipre.

Una gran pregunta es por qué los contribuyentes chipriotas deben rescatar a los bancos en absoluto. Sin rescate ni protección plena de los depósitos de menos de 100.000 euros, el impuesto al resto subiría mucho más. ¿Injusto? No. El único argumento en contra es que el gobierno, como agente de los contribuyentes, creó un peligroso sistema financiero, por lo cual los contribuyentes deben pagar parte de los costos.

Sin embargo, los rescates desde adentro crean peligros. El acuerdo actual en discusión es un acto de equilibrio entre aquellos temerosos de crear más pánico y otros convencidos de enfrentar el “riesgo moral”. El resultado podría ser lo peor de ambos mundos. El hecho de que los ahorristas estén contra las cuerdas podría desatar una fuga de capitales. Al mismo tiempo, los contribuyentes deben pagar gran parte de los errores.

Esto me lleva a algunas grandes preocupaciones.

La primera es el propio acuerdo. La decisión de imponer pérdidas a depósitos no asegurados de hecho es un gran error. (Sí, es un default, no un impuesto). Pero la decisión de rescatar algunos depósitos no fue un error. Sin importar lo impopular que sea, un régimen de resolución que haga esto realidad es necesario, ya sea en Chipre u otro sitio. Otra preocupación es la cobertura del impuesto, que no varía de un banco a otro. Eso priva incluso a los grandes ahorristas del incentivo de monitorear la solvencia bancaria.

La principal preocupación se deduce de “The Banker’s New Clothes”, el libro de Anat Admati de Stanford y Martin Hellwig del Max Planck Institut, que presenté esta semana. Los bancos tienen tan poca capacidad de absorción de pérdida que están permanentemente al borde del desastre.

El caso de Chipre es un ejemplo extremo: sólo 2.700 millones de euros en bonos no asegurados protegían 68.000 millones de euros en depósitos. Fuera correcto o no, el resto se presumía intocable. Esta estructura deja a Chipre en un dilema terrible: o rescata todas las instituciones, validando así el más riesgoso modelo de negocios y poniendo en peligro la solvencia de los gobiernos, o se niega a rescatarlos y arriesga causar una depresión en casa y pánico en el exterior, en particular dentro de la fuertemente integrada eurozona.

La eurozona debe reforzar mucho más la industria mediante el incremento del capital propio, o consolidar capacidad fiscal y ajustar la regulación para garantizar una supervisión y apoyo fiscal a nivel de la eurozona.

Lo preocupante no es que la pequeña Chipre se haya metido en problemas, sino que sea fuente de mayores peligros. La actividad bancaria es peligrosa en cualquier parte, pero aún amenaza la supervivencia de la eurozona. Esto debe cambiar... y muy pronto.