Por qué Abenomics va a decepcionar

La preocupación predominante de Shinzo Abe, el primer ministro de Japón, es el declive de la economía de su país con respecto a China. Esto explica a “Abenomics”, dirigido a la revitalización económica. ¿Puede tener éxito? La respuesta es: sí, pero sólo en parte. Debería ser posible ponerle fin a la deflación, pero un resurgimiento importante del crecimiento económico es poco probable.

Abenomics consiste en “tres flechas”. La primera es una política monetaria orientada a la eliminación de la deflación. La segunda es una política fiscal flexible destinada a apoyar a la economía japonesa en el corto plazo y en la estabilidad fiscal en el largo plazo. La tercera es la reforma estructural, destinada a aumentar la inversión y la tendencia del crecimiento.

De las tres flechas, la primera es la más probable en dar en el blanco. En enero, el Banco de Japón adoptó un objetivo explícito de 2% de inflación de los precios al consumidor. Pero fue sólo después del nombramiento de Haruhiko Kuroda como gobernador del banco que se materializó un nuevo enfoque. Bajo su liderazgo, el banco anunció su ambicioso programa de “flexibilización cuantitativa y cualitativa”, o QQE. El objetivo es alcanzar la meta de inflación “en el menor tiempo posible, con un horizonte temporal de dos años”. El banco central se comprometió a duplicar sus tenencias de bonos del gobierno japonés en dos años y más que duplicar el vencimiento promedio de dicha participación. Christina Romer de la Universidad de California, Berkeley, y ex presidenta del Consejo de Asesores Económicos de EEUU, aclamó esta medida como un “cambio de régimen” comparable a la decisión de EEUU de abandonar el patrón oro en abril de 1933.

Como Kuroda explicó en una entrevista con Financial Times, la nueva política está destinada a afectar a la economía por medio de reducciones en las tasas de interés, la tenencia de activos de mayor riesgo y expectativas de inflación más altas. “Estamos a mitad de camino”, afirma Kuroda. “Las últimas estadísticas muestran que la tasa de inflación alcanzó un 0,9%. Pero todavía hay un largo camino por recorrer”.

El optimismo es justificable. En primer lugar, la evidencia presentada por los mercados de bonos y encuestas del consumidor sugieren que las expectativas de inflación están aumentando. En segundo lugar, el exceso de capacidad es probablemente muy pequeño: el Banco de Japón (BoJ) estima que es sólo 1,5% de la producción potencial, apoyado por el hecho de que el desempleo es ahora alrededor de 4%. En tercer lugar, se prevé que la economía crezca dos veces más rápido que la producción potencial en los próximos dos años. Eso eliminaría el exceso de capacidad. Por último, el BoJ ha dejado en claro su determinación de hacer lo que sea necesario para lograr la inflación. Un banco central siempre puede reducir el valor del dinero que crea, si así lo quiere. El riesgo es que, en lugar de estabilizarse en 2%, las expectativas de inflación se eleven muy por encima, obligando al BoJ a ajustar.

Kuroda también argumenta que la inflación positiva que se anticipa promovería la actividad económica. Las tasas reales de interés serían negativas, alentando a las familias y empresas a gastar. Si la inversión crece, también crecería la tasa sostenible de crecimiento económico. Por otra parte, si el superávit financiero del sector privado (11% el PIB del año pasado) fuera a caer bruscamente, el déficit fiscal podría menguar sin afectar la actividad económica.

De esta manera, entonces, la nueva estrategia del BoJ podría promover un grado de dinamización económica, aunque también corre el riesgo de desestabilizar las expectativas de deflación, sin reajustarlas al 2% de inflación. Pero la política monetaria no puede eliminar los desequilibrios estructurales dentro de la economía ni hacer mucho para aumentar el crecimiento subyacente.

El gobierno espera elevar la tasa de tendencia de crecimiento económico real a 2% al año. Esto no es imposible; pero es muy ambicioso.

La población en edad productiva está disminuyendo a un ritmo de alrededor de 0,7% anual. El ratio de empleo, en 80% para los hombres de 15 a 64 años de edad en 2012, es mayor que en otras grandes economías de ingresos altos. El 61% para las mujeres, no está lejos de EEUU (62%), el Reino Unido (66%) y Alemania (68%). Sí, sería posible aumentar la participación femenina, pero esto no transformaría las perspectivas de crecimiento.

Para alcanzar el objetivo de crecimiento, la producción por trabajador tendría que aumentar en cerca de 2,5% anual. Ninguna economía de altos ingresos alcanzó un crecimiento de tendencia tan alto de la productividad entre 1990 y 2012. Es cierto que la producción japonesa por trabajador fue de sólo el 71% de los niveles de EEUU en 2012 (en paridad con el poder adquisitivo). Sin embargo, no es menor que los niveles de otras grandes economías de ingresos altos. Existe la capacidad para una recuperación de la productividad, principalmente en los servicios. Pero esto exigiría una revuelta social y económica. Las modestas reformas de las cuales estamos hablando seguramente no lo lograrán.

Tampoco lo que está en discusión es relevante para hacerle frente a los desequilibrios estructurales de Japón: el exceso de los ahorros privados absorbido por grandes déficits fiscales, que luego han surgido como explosivos niveles de deuda del sector público. De hecho, el debate japonés simplemente ignora los enormes excedentes financieros del sector empresarial y las reducidas cuotas de los ingresos y el consumo de los hogares en el PIB. Así que la política fiscal tiene como objetivo aumentar los impuestos sobre el consumo, ahora demasiado bajo, y la reducción de los impuestos de las utilidades empresariales, demasiado altas.

Abenomics incluye la lista usual de “remedios estructurales”. Pero estos no son pertinentes a las preocupaciones estructurales reales. Andrew Smithers de Smithers & Co recomienda menores márgenes de depreciación. Sin un cambio en los ingresos de ganancias de las empresas a los hogares, el déficit fiscal estructural no puede ser eliminado, a menos que el superávit en cuenta corriente se convierta en un superávit gigantesco. Ya es suficientemente malo que la eurozona esté realizando esa estrategia. No se puede esperar que Japón haga lo mismo.

Con el apoyo de la nueva política monetaria, Japón está disfrutando de una recuperación cíclica. La deflación puede desaparecer. Pero las esperanzas para un crecimiento económico más rápido son demasiado optimistas y el debate acerca de los obstáculos estructurales es demasiado limitado. Dada su demografía, Japón se consideraría afortunado en conseguir un crecimiento de entre 1,0% y 1,5% anual. El país no será capaz de combinar el dinamismo económico con la consolidación fiscal, sin aumentar la participación del consumo en el PIB. Dado que las tasas de ahorro de los hogares son bajas, esto sólo puede suceder si el ingreso se transfiere de las empresas. Nadie parece estar dispuesto a reconocer este reto. Se supone, en cambio, que la inversión ya excesiva de Japón debería aumentar aún más. Esto es un error.

¿Cómo, entonces, puede evaluarse el primer año de Abenomics? Como un éxito temprano, pero lejos de ser uno completo.