El modelo de un banquero central moderno

En una de las canciones del musical “The Pirates of Penzance”, Gilbert y Sullivan satirizaron la noción de un “mayor general moderno” con una buena educación. Hoy en día podrían satirizar a los banqueros centrales académicos, de los cuales Ben Bernanke – quien pronto será el ex presidente de la Reserva Federal – es el modelo perfecto. Como erudito de alta distinción, trajo a la Fed una mente brillante y bien informada. Su conocimiento de la historia de la economía le ayudó a detener un pánico aterrador. Pero también cometió errores. La historia probablemente le juzgará con benevolencia. Pero hay mucho que aprender de su desempeño en la Fed.

Bernanke fue muy influyente, incluso antes de convertirse en presidente, en 2006. Como gobernador a partir de 2002, hizo contribuciones notables, incluyendo su intervención en 2002 para “cerciorarse de que la deflación al estilo japonés no sucediese en EEUU”, y su celebración de la “Gran Moderación“ de 2004. Antes de esto, sobre todo en un documento de 1999 en coautoría con Mark Gertler de la Universidad de Nueva York, había argumentado que “el mejor marco de política para alcanzar la estabilidad financiera y de precios es un régimen flexible para moderar la inflación”. Éste es el dogma central de la banca central moderna.

En su discurso de despedida de este mes, el Bernanke comenzó con el tema de la “transparencia y responsabilidad” señalando el hecho de que, en enero de 2012, el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, su sigla en inglés) “estableció, por primera vez, un objetivo explícito de más largo plazo para la inflación de 2%”. Agregó que la transparencia y la rendición de cuentas de la Fed demostraron ser “críticas en un ámbito muy diferente, es decir, en el apoyo a la legitimidad democrática de la institución”. Sin duda tuvo razón. Los bancos centrales ejercen un gran poder. La transparencia y la rendición de cuentas son vitales si su ejercicio ha de ser a la vez eficaz y legítimo.

Otra área en la que el Bernanke se centró fue la estabilidad financiera. Ahí, en el período previo a la crisis, cometió dos errores. En primer lugar, en su elogio en el 2004 para la “Gran Moderación”, el pomposo nombre que se le dio al desempeño de la economía de EEUU antes la mayor crisis financiera y económica en 80 años, Bernanke afirmó que “una mejor política monetaria pudo haber sido un factor importante para el aumento de la estabilidad económica”. Al expresarse así, exhibió las limitaciones de su profesión. Como Hyman Minsky, un ignorado economista, intentó decirnos, la estabilidad desestabiliza. Un sistema financiero activo y emprendedor crea un riesgo, a menudo elevando dramáticamente el apalancamiento en los buenos tiempos.

En segundo lugar, no se dio cuenta de las implicancias de las hipotecas “subprime”. Por ende, en mayo de 2007, comentó que “creemos que el efecto de los problemas del sector de hipotecas de alto riesgo en el mercado de la vivienda en general probablemente será limitado, y no esperamos consecuencias significativas del mercado de hipotecas de alto riesgo para el resto de la economía o para el sistema financiero”.

Afortunadamente, cuando se hizo evidente que este juicio había sido un error grave, la Fed de Bernanke actuó con decisión y eficacia, reduciendo las tasas de interés y manteniendo el crédito. Mientras Bernanke, el luchador anti-pánico, siguió la directiva del gran periodista económico de la era victoriana, Walter Bagehot, quien instara los préstamos sin restricciones por los bancos centrales a instituciones solventes en tiempos de crisis. Éste es un mundo de manías y pánicos. Felizmente, Bernanke lo sabía.

Después de haber impedido la convulsión de los mercados financieros, la Fed se centró en la moribunda economía. Como explica Bernanke, “para proporcionar flexibilidad adicional de la política monetaria a pesar de la restricción impuesta por el límite inferior en las tasas de interés, la Reserva Federal se volvió hacia dos herramientas alternativas: la predicción positiva con respecto a la trayectoria probable de la tasa de los fondos federales, y la compra a gran escala de valores a largo plazo para la cartera de la Reserva Federal”.

Tales acciones fueron ampliamente condenadas por arriesgarse a la hiperinflación o frustrar una liquidación deseable de los excesos previos a la crisis. Estas críticas no tenían sentido. El miedo a la hiperinflación se basó en un modelo mecánico de la relación entre las reservas del banco central y de los préstamos bancarios, lo cual es irrelevante para la banca contemporánea. Los bancos están limitados no por cuestión de reservas, sino por su percepción de los riesgos y beneficios relacionados con préstamos adicionales. El primero se había disparado y el último se derrumbó en la crisis, por lo que el banco central tuvo que intervenir. Las convocatorias de la liquidación no supieron darse cuenta de que un pánico sin control podría provocar la quiebra masiva y otra Gran Depresión.

Muchos también han expresado su preocupación por el abandono de estas políticas excepcionales. Una vez más, esta preocupación está fuera de lugar. Existen herramientas para la gestión o la eliminación del exceso de reservas. Muchos se quejan, también, del exceso de confianza en la política monetaria. Pero la determinación del Congreso para imponer una presión fiscal grotescamente inoportuna obligó a la Fed a abordar el asunto.

En total, la Fed logró hacerle frente a la crisis y sus consecuencias en circunstancias tensas. Por esto, Bernanke merece un gran crédito. ¿En qué estado, sin embargo, deja. Bernanke las finanzas y la política monetaria? La respuesta es: en una gran incertidumbre. Hay dos retos enormes, ambos relacionados a errores previos a la crisis.

El primero es hasta dónde va a ser posible combinar la política monetaria de fijarle metas a la inflación con la estabilidad financiera. El éxito dependerá de lograr que una nueva idea – la política macroprudencial – sea efectiva. Nadie sabe realmente si esto puede llegar a funcionar.

El segundo es determinar si se ha hecho lo suficiente para lograr que el sistema financiero sea menos frágil. Yo sigo preocupado. Sí, la regulación y la supervisión han mejorado. Pero, en esencia, el sistema financiero de hoy es igual al anterior. Peor aún, sigue estando dominado por un pequeño número de gigantes globales complejos, escasamente capitalizados. La noción de que tales instituciones podrían “cubrirse” en un período de pánico sin provocar el pánico no se ha comprobado todavía y, en parte por esta razón, las promesas del gobierno de que no se comprometerá a lanzarles un salvavidas no son creíbles. Éste es un legado altamente preocupante.

Bernanke seguramente se le considerará como uno de los más importantes presidentes de la Fed. Sin embargo, el hecho de que tal hiperactividad fue necesaria para salvar al mundo de la ruina económica nos dice lo frágil que era el nuevo sistema financiero mundial y cuán equivocada la confianza que en él se depositó. Bernanke salvó la situación. Pero también deja preguntas sin resolver sobre el futuro de la banca central, el dinero y las finanzas. No debemos olvidar estos temas, porque sin duda alguna, importan.