Enrique Marshall: “No podríamos decir que hemos tocado fondo aún a partir del Imacec de julio”

 El último Informe de Política Monetaria (IPoM) del Banco Central marcó varios hitos, pero al parecer dos quedaron más en la retina: el fuerte recorte a la proyección de crecimiento para este año -a una media de 2%- y el mensaje que envió el presidente del instituto emisor, Rodrigo Vergara, para que "todos los actores" se unieran en pos de mejorar los ánimos y contribuir a dejar atrás la desaceleración.

Tono de un corte más "político" que reafirma el vicepresidente del instituto emisor, Enrique Marshall. El economista entra de lleno en el actual escenario macro y advierte que es la "responsabilidad" de un ente público como el emisor realizar un llamado a alentar las expectativas, particularmente considerando el clima que se estaba sembrando en la economía local.

Y el también ex superintendente de Bancos es tajante: si bien la actividad sorprendió al sector privado en julio, con una leve expansión de 0,9%, la cifra no parece suficiente como para constituirse en un punto de inflexión en el ciclo de menor actividad.

"La desaceleración -expresa el consejero- ha ido más allá de lo que esperábamos. La caída en las expectativas también es fuerte. Estamos en presencia de un fenómeno que ha sido más intenso y más persistente de lo que se podría haber anticipado".

- Se percibe un Banco Central especialmente preocupado por la desaceleración. ¿Es tan así?
- Las circunstancias que enfrentamos presentan complejidades. Efectivamente, el banco está prestando atención a la trayectoria de la actividad, pero no hay que perder de vista que para el banco siempre el foco es la inflación, pero no la de corto plazo sino la de mediano. No es que estemos enfrentando un dilema, que hayamos volcado toda nuestra atención al crecimiento. Nuestro foco sigue siendo la inflación, eso no ha cambiado.

- ¿El discurso más político del IPoM fue consensuado al interior del consejo?
- El discurso contiene reflexiones, ha ocurrido también en el pasado, lo han hecho otros presidentes y es compartido por el conjunto del consejo. El presidente es el vocero del consejo, creo que las reflexiones que dio por lo pronto fueron hechas con altura de miras. Quizá podrían calificarse como políticas, pero habría que agregar que son de alta política, no son cosas pequeñas o de política partidista. Las reflexiones apuntan al interés público, son hechas por una autoridad del Estado.

- El discurso rememoró mucho lo dicho por Roberto Zahler en el pasado, de que tendemos a ser maníaco depresivos en Chile.
- Ese es un buen ejemplo de reflexiones hechas anteriormente. Yo creo que están en el marco de la responsabilidad que una institución del Estado tiene que aportar en un momento como éste. Para el banco los temas de confianza y credibilidad son muy importantes, entonces hacer aportes en esa línea es pertinente y muy necesario en momentos que hay complejidades y se está hablando del deterioro de la confianza y las expectativas.
Entonces, es bueno recordar algunas cosas. Por ejemplo, en lo que dijimos respecto a que las bases de la economía son sólidas. A veces perdemos de vista eso, el éxito que ha tenido esta economía y su capacidad de recuperación en otras crisis.

- ¿Se ha dejado eso de lado en el debate?
- Tendemos a irnos hacia un lado y a tomar ciertos puntos, pero perdemos de vista otros elementos que son importantes para efecto de ser realistas y no dejarnos llevar por un pesimismo extremo.

- ¿Cuál fue el punto de inflexión para salir a dar este discurso más político en el último IPoM? Se dice que fue el Imacec de junio.
- Yo tampoco lo pondría de una manera tan dramática. Son reflexiones hechas en circunstancias que son más complejas que las habituales, eso es todo. Me parece que una autoridad del Estado tiene una cierta responsabilidad, es algo que la gente valora porque entrega señales y restablece un equilibrio en el análisis.

- ¿A qué se refiere con circunstancias más complejas que las habituales?
- A que ha habido una desaceleración que ha sido más intensa de lo esperado, hay un deterioro de las expectativas que ha sido bastante intenso y que ha continuado. Son circunstancias que ameritan poner un equilibrio sobre la mesa.

Las reformas y las expectativas

- Cuando ustedes hacen este llamado a todos los actores, ¿cuál es la apelación particular al sector público?
- Lo que estamos diciendo es mire la economía está afectada, está pasando por un período de desaceleración más o menos intenso, tenemos que trabajar todos para restablecer las confianzas, tenemos que cuidar los discursos, ver cuáles son las acciones de política que corresponden, fijar prioridades, de manera tal que se vaya originando una dinámica positiva.
Las reformas tendrán que ser evaluadas, esa es una decisión que tiene que tomar el gobierno, pero creo que todos podemos ayudar a moderar los discursos, a ver cuáles son las acciones de políticas.

- ¿Este llamado a cuidar los discursos también se puede aplicar al sector privado?
- Yo creo que a todos, en especial en el sentido de reconocer que los pilares de la economía se mantienen perfectamente sólidos, poner las cosas bien equilibradamente, reconocer dónde hay debate, dónde hay diferencias, pero también reconocer dónde existe bastante coincidencia.

- O sea, generar más consensos.
- Sí, sí. Valoro el acuerdo que se alcanzó con la reforma tributaria. No voy a entrar a emitir opiniones sobre la reforma propiamente tal y sus detalles, pero el camino es positivo.

- ¿Y en otras reformas, que se dé el mismo grado de acuerdo, debería generar más certidumbre?
- Las otras reformas tiene que manejarlas el Ejecutivo, pero siempre los acuerdos ayudan a generar certidumbre.

Desaceleración más acentuada

- En el IPoM asumen que la desaceleración será un poco más prolongada de lo esperado. ¿A qué se refieren en específico?
- A que inicialmente se pensaba que la economía iba a crecer a tasas más altas este año, por eso hemos ido ajustando nuestras proyecciones. También se pensaba que en el segundo semestre podría haber alguna recuperación. Ahora, lo vemos bastante más hacia finales de año y más gradual de lo que pensábamos. Por eso tenemos una proyección de entre 3% y 4% para el próximo año.

- ¿Qué es lo que más los ha sorprendido de la desaceleración?
- El deterioro de las expectativas. Uno esperaría que las expectativas sean afectadas cuando hay un ciclo bajista y eso es normal, pero hemos visto una caída abrupta tanto en las perspectivas de empresarios como consumidores.
El mensaje del banco es de hacer un llamado a que todos nos hagamos responsables de cambiar el ciclo económico. Nosotros desde la política monetaria, porque no podemos hacer más, pero también hay otras autoridades y un sector privado para que entre todos empujemos la actividad y demos la mayor certidumbre posible. En ese sentido, la aprobación de la reforma tributaria contribuye a generar certidumbre a los agentes.

¿Se anticipa un repunte?

- El banco ha recortado la tasa 175 puntos desde octubre. ¿Este llamado a que todos aporten a la reactivación es reconocer que la política monetaria no está teniendo el efecto esperado?
- La política monetaria se ha ido ajustando y nuestra evaluación es que ha tenido un efecto. Las tasas de interés en el mercado están en niveles históricamente bajos.
También hay que señalar que la política monetaria no tiene poderes extremadamente grandes como para revertir una situación compleja como la actual. Un cuadro como el actual requiere el concurso de todas las autoridades y del sector privado. La política monetaria no es todopoderosa.

- En los días posteriores al IPoM, ¿se ha notado cierto cambio? ¿Se superó lo peor de la desaceleración?
- No le asignaría a la última cifra del Imacec un carácter de punto de inflexión en ese sentido. La lectura que hemos hecho de las últimas cifras es que son coherentes con el cuadro que hemos perfilado, de manera tal que quizá sorprendió un poco al alza al sector privado, pero a nosotros no nos sorprendió. Estamos en el mismo escenario que en el IPoM.

- ¿No hemos tocado fondo entonces aún?
- No podríamos decir eso a partir de esa cifra. En lo fundamental seguimos en el mismo escenario que en el IPoM, donde se supone algún grado de recuperación modesta y gradual hacia fin de año.

- Antes de que saliera el Imacec de julio, surgieron voces en el mercado advirtiendo de un riesgo de recesión. ¿Fue una sobrerreacción?
- El sector privado suele especular más, pero si ven nuestras proyecciones no apuntan en esa dirección.

El ciclo bajista que sí acaba

- En el comunicado del jueves se matizó el discurso sobre nuevos recortes de tasa. ¿Qué significa que analizarán la "conveniencia" de futuras bajas? ¿El proceso podría estar llegando a su fin?
- Esa es la lectura, hemos moderado el sesgo. El ciclo de ajustes no ha concluido, pero estamos más cerca de su término. Ese es el mensaje que hemos querido transmitir y creo que ha sido bien recogido por el mercado.

- ¿La política monetaria ya es bastante expansiva?
- Claro, hay una apreciación de que la política monetaria ya es bastante expansiva y el nivel de la tasa es suficiente para imprimirle impulso a la economía. El otro impulso deberá venir de otros actores o elementos que no se pueden sustituir con más política monetaria, porque cuando se llevan las tasas a niveles muy bajos, eso tiene algunos inconvenientes, ya que volver a la normalidad puede gatillar impactos en otros precios. Para una economía que se espera crezca entre 3% y 4% el próximo año, estamos llegando a niveles de tasa que son perfectamente acorde con ello.

- ¿Eso aún implica que la alta inflación va a ceder?
- Ese diagnóstico se mantiene.

Delineando el año 2015

-¿Cuáles son los mayores riesgos el próximo año?
- Hay un riesgo de que persista un bajo crecimiento por más tiempo del contemplado, que las expectativas permanezcan bajas. Esos riesgos existen y son reconocidos, pero esperamos que se vayan superando en forma gradual. Pero evidentemente que el escenario base es el que tiene mayor ponderación.

- ¿Qué considera este escenario en materia fiscal? ¿Un impulso mayor de lo visto en los últimos años?
- En materia fiscal, suponemos la aplicación de la regla, que es lo que ha estado implícito en nuestros ejercicios de proyección. Eso es lo que fundamentalmente está incorporado en nuestras proyecciones. Ahora va a venir la presentación del Presupuesto, pero hay una definición marco, que es respetar la regla y eso ya provee suficientes elementos como para hacer las proyecciones.

- ¿Eso significa que el gasto crecerá a un mayor ritmo que el PIB?
- En una coyuntura como esta, en que el PIB está creciendo menos que el nivel de tendencia, evidentemente no sería sorprendente que el gasto público crezca más que el Producto.

- ¿Y el contexto internacional será favorable?
- Vemos una mejoría especialmente en los socios comerciales, pero todo esto es gradual, son mejorías acotadas. Eso está implícito en nuestro escenario base. Ahora, todavía ese crecimiento va a ser menor que el observado en los mejores años del pasado más reciente.
Ahora hay que tener presente que hacia adelante también se puede iniciar el proceso de normalización de la política monetaria de Estados Unidos, por tanto puede haber cambios en las condiciones financieras internacionales. Pero lo que se percibe hacia adelante es que estos cambios debieran ser acotados, porque el escenario es de tasas de interés más bien moderadas.

- ¿Está preparado Chile para ese escenario?
- Desde el punto de vista financiero, Chile está bastante preparado porque los fundamentos financieros del país son sólidos, el endeudamiento es muy bajo, las cuentas externas son relativamente razonables, el país ha ido mejorando su rating de crédito, de tal manera que ese acceso está. Pero evidentemente pueden haber ajustes en las tasas de interés de largo plazo y eso hay que incorporarlo. Pero no se trata de cambios dramáticos.

"Hay que monitorear el traspaso del dólar a precios"
- ¿Qué los hace pensar que la alta inflación será transitoria?
- Fundamentalmente que las presiones por el lado de la demanda tienen que ceder, porque la demanda está muy debilitada. Podemos tener ajustes en varios precios, pero todo eso es puntual. Finalmente, las presiones de demanda están cediendo y van a continuar en los próximos trimestres.
- El GPM sustentaba su recomendación de mantener la tasa en que habían presiones inflacionarias latentes y que era un riesgo.
- Nosotros no compartimos ese diagnóstico.
- ¿No hay riesgos tan latentes de efectos de segunda vuelta en inflación?
- Hay un riesgo y eso está mencionado en el IPoM. Un escenario de riesgo es que la transmisión de alzas de dólar a la inflación persista por más tiempo, eso hay que monitorearlo y eso lo reflejamos en el último comunicado.
Evidentemente, no desconocemos que ese factor está ahí y tenemos que monitorearlo, eso lo expresamos en el comunicado del jueves.

Cascadas: "Hechos son muy graves y afectan la integridad del mercado"

- ¿Cómo ve las sanciones aplicadas en el caso Cascadas?
- Lo que pasó es muy negativo. Los hechos investigados y, que han sido sancionados administrativamente por la superintendencia, son muy graves, porque afectan la integridad y la transparencia del mercado de valores.
Con respecto a las multas, nos hemos ido moviendo hacia la aplicación de sanciones más drásticas, con montos mayores. Me parece bien porque hay un interés público por restablecer la confianza en el funcionamiento del mercado. Nosotros hacemos una evaluación positiva del accionar de la SVS. Se está operando con mayor diligencia, incluso ha habido una continuidad desde el gobierno anterior.
- ¿Podría marcar un antes y un después para el mercado?
- Los estándares se han ido elevando, las exigencias son mayores, el público está atento y hay mayor escrutinio.
Me queda la sensación de que debemos movernos más en la dirección de los mercados más avanzados, donde hay mayor capacidad de reacción de parte de las instituciones, se aplican sanciones, se admite, se reconoce. Y eso contribuye a restablecer la confianza. Quizás nuestro marco regulatorio es distinto del que se aplica en el mundo anglosajón.
- ¿Falta una sanción moral?
- Estoy recordando lo que pasó con la crisis del año 82-83, que los juicios duraron 20 años. Un tribunal que lleva viendo un caso 20 años, evidentemente que termina diciendo 'mire en buena medida la sanción ya está' porque la persona ha tenido que arrastrar un juicio por 20 años. Y la sociedad después de 20 años es otra, son otros los protagonistas.

¿Quién financia a la SBIF?

- En los últimos meses ha surgido la idea de que se modifique el hecho de que el presupuesto de la Superintendencia de Bancos provenga de los mismos bancos. Usted, que fue superintendente, ¿qué opina?
- En muchos países existe este sistema y en la medida que está bien establecido en la Ley y que prácticamente es un impuesto sectorial, no veo que haya un conflicto de intereses. Si hubiese discreción, si el superintendente pudiera subir o bajar los montos, estaríamos hablando de otra cosa. Aquí estamos hablando de algo que está en la ley, que entra a la caja de la SBIF, pero que va a parar a la caja del Tesoro Público.
Los gastos de la superintendencia son aprobados por el Presupuesto, de modo que no tiene autonomía. El superintendente no podría, por ejemplo, subir la cuota para cambiar el auto, eso no existe.