El Banco Central lleva ocho meses manteniendo la Tasa de Política Monetaria (TPM) en 3,5%, señalando que el interés rector ya ha atenuado lo suficiente el ciclo económico y que hacia adelante se instalará un sesgo neutral en la trayectoria de la tasa, ante las menores presiones inflacionarias y la debilidad de la economía.
Asimismo, el instituto emisor ha señalado que la TPM -a pesar de las dos alzas registradas en octubre y diciembre último- ya es lo suficientemente expansiva, algo que pone en duda BTG Pactual.
En un informe enviado a sus clientes, el banco de inversión estima que la tasa neutral (nivel de la política monetaria consistente con una economía con pleno empleo y escasas presiones inflacionarias) hoy se ubica en un nivel inferior a lo calculado por el instituto emisor. Así, lo sitúa en un rango entre 4% y 4,5%.
En un paper escrito en 2008, el ente autónomo calculaba en 6% la TPM neutral, el FMI en 2012 la estimó en 5% y el actual gerente de la División Estudios del Central, Alberto Naudon, señaló el año pasado que la cifra oscilaba entre 4,5% y 4,75%.
El informe, realizado por el economista senior de BTG Pactual Chile, Mario Arend, y el economista jefe para la Región Andina de la entidad, Luis Oscar Herrera, recoge una serie de declaraciones de consejeros del instituto emisor, que establecen inclusive entre 4,5% y 5,5% la TPM neutral. Utilizando modelos matemáticos, los investigadores llegaron a una conclusión muy distinta.
“La actual Tasa de Política Monetaria es menos expansiva de lo que uno esperaría, con una diferencia entre la actual tasa base y nuestra estimación de tasa neutral en un rango entre 0,5 y 1 punto porcentual”, dice el escrito.
¿Cómo llegaron a esa cifra? Los economistas utilizaron el mismo modelo utilizado en el paper del Central (Fuentes y Gredig, 2008) y del FMI (Magud y Tsounga, 2012), tomando como referencia el suavizamiento del consumo, la condición de paridad de la tasa de interés no cubierto, los forwards de tasa y reglas generales de modelos de equilibrio, entre otros instrumentos.
“Vale la pena consignar que los dos principales drivers de estos modelos -la brecha de PIB de largo plazo y las tasas de interés internacionales- se han ajustado a la baja, por lo que preliminarmente esperamos una baja en la tasa neutral de Chile”, destaca el texto.
En el cálculo final, BTG enfatiza como uno de los catalizadores “fundamentales” del modelo la rebaja en el crecimiento potencial de la economía, que estima -al igual que el comité de expertos de Hacienda- en 3%, mientras que en 2010 dicha cifra se ubicaba en 5%.
Otro “ingrediente” que permitió obtener el nuevo nivel de TPM neutral es la tasa de largo aliento internacional, que también ha mostrado una tendencia bajista: en 2010, el interés del bono del Tesoro de EEUU a 10 años se ubicaba en 3,2%, mientras que hoy en 1,4%.
Implicancias sobre la trayectoria futura
Un menor nivel de TPM de equilibrio implicaría que el espacio para que el emisor normalice la política monetaria sería levemente menor.
El informe de BTG Pactual recalca que sus conclusiones “agregan” argumentos al debate sobre la necesidad de la economía chilena de un relajamiento mayor en la tasa de interés. “Además, nuestros resultados sugieren que hay espacio para una caída en las tasas de largo plazo en Chile, que se encuentran sólo 0,3 puntos porcentuales por debajo de las estimaciones de TPM neutral en el año 2012”, destacan Arend y Herrera.
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