Schmidt-Hebbel: “Sería bueno que Hacienda y el Central hicieran públicos sus planes de contingencia”

por Patricio Ojeda González



Las cifras de Imacec e inflación dan una sensación de tranquilidad en las finanzas chilenas que no se condicen con el actual escenario de crisis que vive Europa. Alta actividad, baja inflación y un panorama que no parece decaer sitúan a la economía en un crecimiento sobre el 5,0% en lo que va del año, lo que para muchos especialistas era impensado.

Para Klaus Schmidt-Hebbel, economista de la Universidad Católica y ex economista jefe la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OCDE), lo que Chile está viviendo actualmente tiene que ver con “dos fuerzas que van en sentido contrario”. A su juicio, las tareas bien hechas en el pasado y la recuperación post terremoto, más las excelentes condiciones internacionales de los años recientes, tienen a Chile creciendo con un viento de cola, pero advierte que “por delante probablemente vendrán vientos muy helados desde el norte, vientos polares de Europa que son muy fríos”.

- Desde el año pasado se dice que viene una crisis, pero en los números parece no estar presente, ¿está disfrazada?


- No está disfrazada, lo que pasa es que hay dos fuerzas que van en sentido contrario. Una fuerza es la recuperación post terremoto y la respuesta a las condiciones macroeconómicas expansivas que incluso hoy existen en Chile. En materia de TPM se está por debajo de la tasa neutral estimada por el Banco Central. A eso hay que sumar una situación fiscal, de superávit efectivo, pero de déficit de balance fiscal cíclicamente ajustado (no estructural), que también es expansivo, en condiciones en que la economía está en pleno empleo e incluso de algún grado de sobreempleo o subcapacidad de producción. Esas condiciones macroeconómicas domésticas, más un muy buen crecimiento hasta hace pocos meses de las economías emergentes, hacía que nuestras exportaciones volasen en cantidad y en precio, y aún vuelan. Se han recuperado los precios de las materias primas en las últimas semanas, de niveles muy altos han vuelto a subir a niveles altísimos. Por lo tanto, aún estamos en condiciones internacionales de vacas gordas: los términos de intercambio siguen altísimos y los volúmenes de exportaciones, que reflejan la alta demanda por nuestros principales productos siguen volando. Eso explica la significativa inercia de un crecimiento doméstico aún alto y por eso los indicadores publicados la semana pasada por el BC muestran que el ‘momentum’ de crecimiento efectivo está entre 5,5% y 6%.

- ¿Ese panorama se mantendrá?


- Desde fines del año pasado enfrentamos una secuencia de muy malas noticias fiscales, financieras y reales que vienen desde Europa, que implican un riesgo significativo de una recesión europea prolongada y una continuación. Ya no vamos a tener el viento de cola favorable desde de la economía mundial. China se está enfriando, claramente la Unión Europea está ahora en estancamiento o en recesión y lo más probable es que esa recesión se acentúe en la segunda mitad de este año. En EE.UU. las señales de confianza, actividad y empleo son mixtas, apuntando a un crecimiento muy moderado, muy modesto, que por supuesto está afectado negativamente por las condiciones europeas. Asia también se está enfriando, en particular India y China, que son locomotoras hoy del crecimiento mundial. En ese sentido, la posición más cauta del Ministro de Hacienda y del Banco Central de Chile están justificadas plenamente, porque la política fiscal y monetaria deben mirar hacia adelante, no hacia atrás. De atrás tenemos el viento de cola favorable, pero por delante chocamos con vientos polares que vienen de Europa. Por lo tanto, yo suscribo esta posición más conservadora y más cauta en todo tipo de políticas domésticas.

-¿Es justificable esperar lo peor de esta crisis?


- Los mercados y los analistas consideran distintos escenarios, con distintas probabilidades asociados a estos. Un escenario, quizás el más benigno, es una continuación de la crisis europea con sobresaltos moderados, alta volatilidad financiera, recesión moderada, con algún país o sistema bancario de tamaño pequeño o mediano requiriendo de nuevos rescates financieros, pero sin que ello derive en una crisis. A este escenario le asigno una mayor probabilidad de ocurrencia.

- ¿Qué otro escenario se puede esperar?


- Un segundo escenario es que ocurra una crisis financiera sistémica de toda la banca europea o que uno o dos gobiernos de países europeos grandes (España, Italia) requieran de un rescate masivo, porque se les cierran los mercados privados voluntarios al dispararse las tasas de interés desde primas de riesgo soberano de 500 puntos base a 700 puntos base o más. Eso los obligaría a solicitar un rescate a alguno de los fondos de estabilidad europeos, pero que están limitados a un monto máximo comprometido en 500 mil millones de euros. La insuficiencia de estos fondos podría gatillar un pánico generalizado, contagiando a los mercados financieros y de capitales, primero en Europa y, eventualmente, en el mundo entero, como ocurrió en 2008-2009. Este escenario de pánico implica pérdidas de capital en todos los demás activos financieros -y reales- del mundo, incluidos los chilenos, induciendo una recesión más profunda, lo que es agravado por el colapso simultáneo de las demandas mundiales por bienes de capital y por bienes de consumo durables. Sin embargo, asigno a este escenario más catastrófico, que sería una variante de la experiencia posterior a Lehman Brothers, una ponderación más baja. Vale decir, soy moderadamente optimista.

-Hacienda tiene un plan de contingencia, ¿sería bueno que entregue el contenido?


- Sin ninguna duda, sería bueno por transparencia y credibilidad que tanto el Banco Central como el Ministerio de Hacienda hicieran públicos los elementos de sus planes de contingencia. Me imagino que dichos planes conjugan elementos de política que fueron usados exitosamente en Chile en respuesta a la crisis financiera y recesión de 2008 y 2009: políticas fiscales y monetarias expansivas, complementadas por medidas de acceso a liquidez en dólares y pesos a tasas muy bajas, además políticas monetarias de aplanamiento de la curva de rendimiento con operaciones que permitían garantizar que las tasas a 90 y 180 días fueron bajas y cercanas a la TPM, con elementos nuevos. Ahora, habiendo dicho eso, debo agregar que las condiciones macrofinancieras actuales de la economía chilena son inmejorables para enfrentar un escenario externo adverso. Uno, porque estamos en pleno empleo; dos, porque nuestras tasas de interés, siendo moderadas, ofrecen un espacio para una política monetaria mucho más expansiva; tres, porque nuestra posición fiscal es muy sana, con un superávit efectivo coherente con un pequeño déficit estructural o de balance ajustado y cíclicamente equilibrado, que también permite adoptar una política fiscal mucho más expansiva, de ser necesaria. Esas son condiciones óptimas para enfrentar los helados vientos del norte.

- Siente que la autoridad monetaria y fiscal han sido sinceras con el panorama. En los últimos días se ha dicho que por coyuntura de salario mínimo y reforma tributaria se reforzó el mensaje de crisis...


- Yo creo que son sinceros. Yo trabajé 12 años en el Banco Central y me consta que los IPoM y el IEF reflejan sinceramente la visión compartida de los consejeros del banco central. Mi impresión es que los gobiernos también lo hacen y no pintan un cuadro peor que lo que ellos crean por una situación de pasar una coyuntura o pasar una ley, porque entienden perfectamente que la credibilidad se pierde rápidamente si los mercados y la opinión pública identifica que no están hablando sinceramente. El activo más importante que cuidan bancos centrales y gobiernos democráticos abiertos, que tienen que responder a su electorado, porque está en su propio interés, es sincerarse en sus apreciaciones y pronósticos económicos y financieros. Sin embargo, tanto los bancos centrales como los gobiernos realizan análisis internos de escenarios extremos, que tienden a no compartir con el público, para identificar posibles respuestas a dichos escenarios.

- ¿A raíz de eso apunta la necesidad de dar a conocer los planes de contingencia?


- Justamente. Ahí tienen una tarea por hacer. Como ciudadano y como observador económico y financiero me encantaría saber, y creo que le haría un enorme bien al país compartir dicha información, porque reforzaría aún más la credibilidad financiera y monetaria si conociéramos esos planes de contingencia con más detalle.

afirma que mientras antes grecia abandone la eurozona será mejor para el mundo
"Lo que salvará al Euro es el ajuste fiscal, las reformas estructurales y el rescate financiero" 
Cree que "sin ninguna duda" habrá nuevos rescates en la zona euro, debido a que la situación aún es muy sensible. 

- ¿Qué factor tiene a Europa en esta crisis?
- El contexto es relativamente simple y es el modelo que empujaron los europeos, de unión monetaria, adoptando una moneda común sin tener simultáneamente una unión fiscal y una unión bancaria. Esta fue una apuesta riesgosa que tomaron a mediados de los '90 y esa apuesta salió mal, muy mal. 

- ¿Qué caracterizó ese período?
- Hubo irresponsabilidad, despilfarro, corrupción masiva -especial pero no exclusivamente concentrada en Grecia-, sobreendeudamiento privado y público para financiar sendas de gasto privado y publico insostenibles, que a su vez alimentaron burbujas de activos, especialmente inmobiliarios. La gran farra del sur y de Irlanda fue financiada por endeudamiento externo a tasas bajísimas, con flujos de capitales desde el norte de Europa y desde el resto del mundo, para financiar consumo excesivo y proyectos de inversión extravagantes. 

-¿Qué salida se ve para la situación?
-Lo que va a salvar al euro es una combinación de lo que pide el norte, que es ajuste fiscal y reformas estructurales en el sur, y rescates financiero en el corto plazo, ya sea de países o de sistemas bancarios que están en insolvencia o cerca de eso. No puede ser lo uno en forma extrema, o sea, puro ajuste fiscal y reforma estructural, porque significaría profundizar la recesión y deteriorar aún más la situación financiera de los bancos y los gobiernos, y tampoco puede ser sólo rescate financiero, sin que haya un esfuerzo significativo y creíble por mejorar las condiciones fiscales, financieras y de competitividad de la países en problemas. 

- ¿Va a haber más rescates?
- Sin ninguna duda. Ha habido cinco rescates a gobiernos (Portugal, Irlanda, Chipre y dos veces Grecia) y uno a la banca (española) y habrá varios más aún. La situación es muy sensible en Italia, ya sea en su banca o en su gobierno. Portugal posiblemente tenga que recurrir a un segundo rescate y no sabemos qué va a pasar con Irlanda. El sexto y más reciente caso, Chipre, no pesa nada por su reducido tamaño. El riesgo severo mayor es, por supuesto, la necesidad de un rescate futuro de los gobiernos de los países grandes, España e Italia, por el 'mismatch' que se presentaría entre sus necesidades de fondos y los montos disponibles en los fondos de estabilidad europeos. 


- ¿Y Grecia?
- Creo que sería mucho mejor una salida ahora de Grecia, ya sea acordada, negociada, unilateral o que los echen de la zona euro. Sería mucho mejor para Grecia y para Europa ahora a que ocurra en seis meses más o a fines de 2013. Mi pronóstico es que Grecia va a salir de todas maneras de la zona euro, porque la continuación de las condiciones de un ajuste fiscal y reformas estructurales bajo el alero de la condicionalidad de su plan de rescate y con la continuidad en el uso del euro va a ser tan doloroso y el dolor va a ser tan largo, que es mucho mejor un dolor mayor en el corto plazo, con un recesión más profundo en este año y el próximo, pero con la introducción de una moneda, una nueva dracma, que les permitiría a los griegos una devaluación masiva, creando condiciones de competitividad para los sectores de exportación, como el turismo, algunos servicios, la construcción de barcos y la exportación agrícola. Grecia tiene ventajas competitivas en estos sectores, pero no los puede aprovechar sin salir del euro y devaluar, porque las deflaciones toman muchísimo tiempo y son prolongadamente recesivas. 

- ¿Por qué es bueno para Europa?
- Al tirar la cadena a Grecia va a haber un default de la deuda griega, con una pérdida terminal de activos griegos que ya están valorados a precios cercanos a cero en las hojas de balance de sus acreedores externos. Lo otro positivo para Europa de una salida de hoy de Grecia es que concentra las mentes de los señores (Mariano) Rajoy en España y (Mario) Monti en Italia, para tomar las medidas dolorosas pero necesarias de ajuste fiscal y estructural. Aumentaría la disposición política de los gobiernos por hacer reformas más intensas bajo el euro, para que no les pase lo mismo que a los griegos. 


el economista da su opinión sobre las posibles repercusiones en chile
"Hace poco se abrió un subcanal de contagio de la crisis que conviene mirar" 
Analiza el "downgrading" a filiales de Santander y BBVA. 

Dos son los canales principales de contagio por los que la crisis podría llegar a Chile: el financiero y el comercial. A juicio de Schmidt-Hebbel, en el primer caso "caerían los precios de los activos financieros chilenos, el peso se deprecia, y caen los precios de renta variable y renta fija chilena" producto de la reorientación de la demanda global de activos hacia aquellos activos considerados como refugios últimos - los bonos de los tesoros americano, japonés y alemán, la liquidez (cash) en dólares, yens, francos suizos y, quizás, euros, y el oro y algunos pocos activos más". Por el lado financiero también aumentarían los flujos netos de salidas de capitales desde Chile y se pospondrían proyectos de inversión extranjera en Chile.

En el caso del canal comercial, "también se afectarían negativamente precios y cantidades: disminuyen los precios relativos de nuestras exportaciones (los términos de intercambio) y cae la demanda por nuestras exportaciones". En ello pone énfasis, dado que en un contexto en el cual caen los precios de nuestras exportaciones, estos caen más en una recesión que los precios de nuestras importaciones.

-¿Hay otro factor para tener presente? 
- Esos son los canales tradicionales. Recientemente se abrió un subcanal de segunda importancia. pero nuevo, que fue el 'downgrading' de los pasivos de los bancos locales BBVA y Santander, aunque sus operaciones financieras están separadas completamente de las casas matrices en España. El 'downgrading' del BBVA y del Banco Santander en España llevó a que al menos una agencia internacional hiciera lo propio con la deuda a corto plazo y los depósitos bancarios del BBVA Chile y del Santander Chile. Ese es un canal que no se vio en la crisis anterior y por supuesto que no es bueno para nuestro sistema bancario en general, por el peso de estos dos bancos, y porque es una consecuencia completamente independiente de la muy sólida posición de estos bancos en Chile. 

"La meta de balance podría ser más ambiciosa"
¿Cómo ve el balance estructural? - Quiero hacer una aclaración de terminología, llamarlo balance fiscal estructural es un error, debiendo llamarse balance fiscal cíclicamente ajustado (BCA) porque sólo se diferencia del balance fiscal efectivo por el impacto fiscal de los componentes cíclicos estimados para el PIB y para los precios del cobre y del molibdeno. Propusimos la corrección (puramente de terminología) en el informe de la comisión Corbo sobre la regla fiscal. Volviendo a su pregunta, estimo que la meta para el BCA podría ser más ambiciosa. Sería una buena tarea para Hacienda evaluar hacerla algo más ambiciosa para 2013 y 2014 de lo que es actualmente. Me gustaría ver una convergencia pronta a un BCA de 0%, en vez de converger al -1% en el año 2014, condicional a un escenario europeo no muy adverso, creo que existirá un margen fiscal y político para eventualmente implementar esta opción. 

- Finalmente, la semana pasada se conoció el IPC negativo de junio, ¿se alejan las presiones?
- Para este año está muy acotado y en forma acorde el BC decidió mantener la tasa, que debiera mantenerse en el corto plazo y una vez que se disipe quizás los riesgos europeos deberíamos subirla acorde con la situación cíclica.