Esta ha sido una semana en que Codelco volvió a instalarse en el centro de la agenda pública. Las declaraciones del presidente del Partido Republicano, el senador Arturo Squella, quien señaló que "lo que debiera venir ahora es la privatización de Codelco o al menos de parte de su propiedad para que le entre oxígeno privado a esa empresa", generaron una ola de reacciones que fue desde el rechazo frontal de la oposición hasta la incomodidad de sectores del propio oficialismo.
La controversia obligó al gobierno a marcar distancia: el biministro de Economía y Minería, Daniel Mas, precisó que “no estamos por privatizar” la estatal, aunque abrió la puerta a “vender algunos bienes que son prescindibles” y a buscar asociaciones que “nos traigan recursos, nos traigan ideas, nos traigan minas”.
Pero quien tuvo que salir a aclarar fue el propio presidente del directorio de la minera, Bernardo Fontaine. “Como he dicho desde que asumí, nuestro plan de recuperación de Codelco no incluye una privatización. Muchas empresas estatales se han abierto a la bolsa para conseguir capital privado mientras el Estado continúa administrando, pero no estamos en esa idea”, afirmó.
En su lugar, planteó un camino distinto: ordenar la casa con más seguridad y transparencia, mejorar los flujos operativos, priorizar inversiones, evaluar la venta de activos prescindibles y ampliar las alianzas público-privadas, manteniendo la corporación 100% en manos del Estado.
Detrás de este debate político están las cifras de la compañía. Son sus problemas de rentabilidad, endeudamiento y generación de caja los que explican por qué la discusión sobre su futuro volvió a instalarse con tanta fuerza.
Las cifras tras la crisis de rentabilidad
La empresa atraviesa lo que el propio Fontaine ha calificado como una “crisis de rentabilidad”, diagnóstico que se sostiene en diversos informes internos solicitados por la nueva administración. El primero, dado a conocer en julio, comparó los flujos de cada división entre 2018 y 2025; el segundo comparó el desempeño de Codelco durante 2025 con el de los tres mayores productores de cobre del mundo y con el de las tres principales operaciones mineras privadas de Chile. A esos informes se sumarán en las próximas semanas otros: uno sobre el estado de los proyectos estructurales, otro sobre la situación de caja división por división y un tercero que buscará identificar con precisión en qué áreas la corporación pierde plata.
Esos insumos serán la base para construir el nuevo plan estratégico, que ya tiene nombre: “Plan de Recuperación de Codelco”, en el que el nuevo presidente ejecutivo, Jorge Gómez, tendrá un rol clave. En la empresa esperan que sea, por primera vez, un plan con mirada realista, que priorice la rentabilidad por sobre el relato histórico de tamaño y liderazgo, y que sea más sincero y profundo que los anteriores planes de desarrollo de negocios, que llevan siete años sin cumplirse.
Inversión millonaria, producción a la baja
El diagnóstico que arrojan los números es elocuente. Según el informe comparativo elaborado por la corporación con cifras de la Comisión Chilena del Cobre (Cochilco), Bloomberg y Wood Mackenzie, en 2025 Codelco produjo 1,41 millones de toneladas de cobre fino de forma atribuible, por sobre el promedio de 1,18 millones de toneladas de sus tres mayores competidores mundiales. Sin embargo, ese mismo año la estatal perdió el título que la definió por décadas: el de mayor productora de cobre de mina del mundo, superada por BHP.
La caída no es de un año. En una década, Codelco pasó de producir cerca de 1,9 millones de toneladas en 2015 -incluyendo su participación en El Abra, Anglo American Sur y Quebrada Blanca- a 1,44 millones en 2025, un retroceso de 24%. Solo las divisiones propias bajaron de 1,7 a 1,33 millones de toneladas, cifra que sería incluso menor al descontar las 27 mil toneladas que una auditoría interna detectó infladas para cumplir la meta de 2025.
“Lo que venimos viendo es primero un deterioro y después una imposibilidad de revertirlo”, resumió la analista de S&P Global Ratings, Amalia Bulacios, en referencia a la caída de la productividad y al intento fallido de darla vuelta con megaplanes de inversión.
El cuadro, explicaron los expertos, podría resumirse así: hace más de una década que Codelco viene intentando impulsar sus niveles de producción, pero, como lo que gana con sus operaciones no alcanza para sostener sus planes de inversión, ha tenido que financiarse con deuda. El problema es que, como la mayor producción aún no ha llegado, la estatal sigue estancada en el mismo ciclo.
Asimismo, esto se refleja en la productividad por trabajador -cuántas toneladas de cobre se producen por trabajador-: la relación entre Codelco y las mineras del mundo es de uno a tres. O sea, estas últimas producen tres veces más cobre por trabajador.
La paradoja es que esa caída ocurrió pese a una inversión histórica: cerca de US$ 32 mil millones entre 2018 y 2025. Solo en 2025, la razón inversión sobre Ebitda llegó a 0,8 veces, frente a 0,3 de las mayores mineras del mundo y 0,4 de las privadas en Chile, desvirtuando la idea de que Codelco invierte poco. El problema es que, de esos recursos, unos US$ 18 mil millones no correspondieron a proyectos estructurales, sino al gasto necesario solo para sostener la producción existente y, pese a ello, la producción cayó.
“El principal desafío ya no es ejecutar más y más inversión, sino capturar el valor esperado de las inversiones realizadas”, concluye el informe interno de flujo de caja de la corporación, que añade que los proyectos, estructurales incluidos, “no han cumplido con lo proyectado en cuanto a tiempo y desempeño”.
Juan Carlos Guajardo, director ejecutivo de Plusmining, resumió el círculo: “El mayor costo de producción tiene que ver con que estás produciendo menos y, al mismo tiempo, mantienes una estructura pensada para un nivel de producción mayor. Si no hay concordancia entre esos dos elementos, te afecta”.
Esa misma idea circula al interior de la nueva administración: que Codelco vive proyectándose como una compañía que produce 1,7 millones de toneladas, con un tamaño de ejecutivos y empleados acorde con esa producción y haciendo grandes inversiones, pero que no se reflejan en los números, lo que en parte explica sus costos altos.
Un flujo de caja que no cierra hace años
El informe Flujo de Caja Codelco 2018-2025 permite reconstruir cómo se llegó a este punto. Entre 2022 y 2025, los ingresos de caja crecieron 18% frente al período 2018-2021, impulsados por un precio del cobre casi 30% más alto. Pero los gastos subieron 42%, de modo que el flujo de caja operacional cayó 17%, de un promedio de US$ 6.171 millones anuales a US$ 5.094 millones.
El flujo de caja libre -tras inversiones- se desplomó 81%, de US$ 2.776 millones a US$ 518 millones anuales. Descontando además los intereses, el resultado pasó de un promedio positivo de US$ 2.014 millones a uno negativo de US$ 402 millones. Esta situación deficitaria no es nueva: el flujo de caja libre de Codelco es negativo desde 2012, con solo dos excepciones -2017 y 2021-, ambos años de precios altos.
Al sumar flujos operacionales, inversiones, intereses y aportes al Estado, Codelco generó flujos de caja negativos por unos US$ 2.700 millones promedio anuales en los últimos tres años. Como consecuencia, la deuda bruta subió 50% entre 2021 y 2025, de US$ 17.600 a US$ 26.300 millones, y en 15 años casi se triplicó, desde US$ 9.108 millones en 2010.
La deuda neta equivale hoy a 3,8 veces el Ebitda, muy por sobre las 0,7 veces de los pares mundiales y las 0,5 veces de las operaciones privadas en Chile. El costo de esa deuda también se disparó: en 2025 la corporación pagó US$ 1.127 millones en intereses, casi el doble que en 2018, y hacia el primer trimestre de 2026 ese gasto ya superaba, anualizado, los US$ 1.000 millones por primera vez.
Mientras la deuda subía, los aportes al Estado bajaban: de US$ 12.369 millones entre 2018-2021 a US$ 7.039 millones entre 2022-2025, un 43% menos, pese al mejor precio del cobre. Fontaine resumió hace unas semanas la paradoja: “Nos hemos endeudado para pagar los impuestos a Chile; eso no es sostenible”.
En otra métrica: cada tonelada de cobre generó en 2025 un ingreso a caja de US$ 14.400, muy por sobre los US$ 9.600 de 2018-2021, gracias al alza del precio de US$ 3,18 a US$ 4,51 la libra. Pero por cada tonelada, Codelco gastó US$ 10.500 en 2025, un 81% más que en el período anterior, absorbiendo buena parte de esa mejora de precio.
“Si los proyectos estructurales se hubieran desarrollado como se esperaba, probablemente no estaríamos en la situación actual. Pero has tenido que invertir más y no estás recibiendo los ingresos en la cantidad y en el tiempo que los necesitabas, y así la situación financiera se ha ido deteriorando progresivamente hasta llegar a un punto insostenible”, comentó Guajardo.
El 6 de julio de 2026, el informe encargado por la nueva administración le dio una nueva lectura a esta disputa. Entre 2022 y 2025, Codelco aportó al fisco US$ 7.039 millones mientras contraía deuda por US$ 8.734 millones.
¿Crisis estructural o efecto del precio?
Para los analistas, el diagnóstico es severo. El director ejecutivo del centro de estudios Cesco, Jorge Cantallopts, dijo que es “una de las peores crisis de su historia”, de raíz estructural, mientras el economista Sebastián Edwards, de la Universidad de California en Los Ángeles (UCLA), pidió una “cirugía mayor”. La analista de S&P Global Ratings, Amalia Bulacios, sintetizó: “Una compañía no puede operar infinitamente con un flujo deficitario. En algún punto esperarías ver el turnaround, porque si no, te está diciendo que hay algo insostenible”.
Esa fragilidad ya se refleja en la clasificación de riesgo: la calificación crediticia standalone de Codelco, sin el respaldo estatal, es hoy B -tras ser rebajada de B+ en febrero-; solo se sostiene en BBB+ porque se considera “extremadamente probable” que el Estado la respalde en un escenario de estrés.
Con todo, buena parte del deterioro queda hoy escondido detrás de un precio del cobre en niveles históricos. Si en 2025 Codelco hubiera vendido a US$ 4 la libra en vez de US$ 4,5, y no se contabilizara la utilidad contable de US$ 3.391 millones del negocio del litio con SQM, el resultado del año habría sido una pérdida cercana a US$ 1.500 millones. El propio costo C3 de 378 centavos -equivalente a US$ 3,8 la libra- implica que, si el cobre volviera a ese nivel, algo que ha ocurrido en numerosos años recientes, Codelco generaría flujo cero.
“El flujo de caja no le alcanza para hacer todo, así que Codelco tiene que salir al mercado a levantar deuda para financiar sus inversiones. E incluso con el cobre por sobre los US$ 6 la libra, igual necesita endeudarse para financiar sus operaciones y su capex”, explicó Bárbara Matos.
Sin embargo, el propio mercado juega a favor de la estatal. Goldman Sachs proyecta el cobre sobre US$ 6,2 la libra y no anticipa grandes caídas.
Pero más allá de la evolución del precio del metal, Guajardo planteó que el desafío de Codelco es multidimensional. “En el corto plazo hay que mejorar la gestión operacional y revisar a fondo la cartera de proyectos, ver qué se mantiene y qué se reforma. Es imprescindible una revisión organizacional; será inevitable una estrategia de control de costos, y está el desafío de la gobernabilidad. Hay que preguntarse por qué llegamos hasta acá, y esa respuesta tiene que ver con cómo se tomaron las decisiones en los últimos 20 años”.
Junto a él, quienes hablan de crisis convergen desde distintas veredas. Cesco propone transformar Codelco en un holding y sacar su gobierno corporativo del ciclo político. Edwards plantea convertir cada división en sociedad anónima, mientras que el viceministro de Economía de Argentina, José Luis Daza, instó a no limitar las ambiciones de privatización de Codelco durante un seminario de Moneda Patria Investments.
Para el expresidente de Codelco, Máximo Pacheco, la solución no pasa por achicar la empresa. Dijo que la eficiencia llegará produciendo más, para diluir los costos fijos, y que el nudo de la caja se resuelve en manos del dueño, cambiando la política de dividendos del 100% que hoy rige. “No soy partidario de achicar Codelco”, una tesis diametralmente opuesta a lo que se prevé que vendría para la compañía.
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