“Nos llevará años retomar tasas de crecimiento potenciales más cercanas a 5%”

por sebastián valdenegro



Para el viernes 4 de julio está agendada la cita que sostendrá el ministro de Hacienda, Alberto Arenas, con los expertos convocados para proyectar el PIB tendencial con el cual dicho ministerio calculará los ingresos de largo plazo para el Presupuesto 2015, proceso marcado por la severa desaceleración de la economía y la caída estrepitosa de la inversión.

Uno de los expertos convocados por Teatinos 120 es Patricio Rojas. El socio de Rojas y Asociados habla fuerte y claro: el escenario macro se ha deteriorado más allá de lo estimado por el Banco Central y, si bien comparte su visión de relativo “optimismo” hacia la segunda mitad del año, pone una cuota de alerta sobre el deterioro del panorama para invertir en el país.

- ¿Con qué sensación quedó tras el Informe de Política Monetaria (IPoM)?


- Lo que hizo el Central en el IPoM fue sincerar algo que el mercado ya venía anticipando. Las cifras del primer trimestre fueron claras respecto a que la inversión se estaba contrayendo. Ahora, las cifras del segundo trimestre indican que la inversión volverá a caer alrededor de 6% y 7%.

También se confirma la desaceleración del consumo. Esto anticipa que el consumo privado crecerá en el segundo trimestre en torno a 3,5% o más abajo. Estimo que el rango de PIB entre 2,5% y 3,5% que planteó el Central es correcto. Es muy probable que hoy el crecimiento esté entre 2,5% y 3%. Se ha observado un ajuste importante en importaciones de bienes de capital y de consumo, lo que corrobora que tendremos los primeros tres trimestres con un crecimiento más cercano al 2,5%. Todo el peso del crecimiento estará en el último trimestre, donde la base de comparación ayuda. Adicionalmente, la política monetaria y fiscal impulsarán la economía.

- Bajo este escenario, ¿hacia qué cifra debiera apuntar el PIB tendencial?


- El Producto tendencial se ha ido ajustando, por lo tanto no estamos comparando las brechas con un PIB tendencial de 4,8%. Yo diría que las brechas de capacidad y las holguras que se han generado hay que considerarlas con un PIB tendencial, probablemente, por debajo de 4,5%. Siendo conservador, diría que el PIB tendencial se ha movido entre 4% y 4,5%. Hoy es muy optimista pensar que la economía en los próximos cinco años nuevamente llegue a una proyección de PIB tendencial cercana a 5%.

- ¿A qué atribuye esta merma?


- Claramente, las expectativas de inversión han estado a la baja y se van a mover en esa línea. Tampoco hemos visto ganancias de productividad importantes en la economía y se visualiza -hacia adelante- un crecimiento más acotado del mercado laboral. Por lo tanto, mi percepción es que las variables que explican el PIB tendencial para los próximos años juegan hacia abajo.

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¿Cuál sería el impacto en los ingresos estructurales?


- La economía chilena tiene que pensar que la caída del PIB tendencial a niveles más cercanos a 4% o -inclusive- por debajo de 4%, es un tema que no es transitorio. Nos llevará años retomar tasas de crecimiento potenciales más cercanas a 5%. Por lo tanto, tenemos que considerar que el PIB tendencial sufrió un ajuste hacia abajo y, por lo tanto, vamos a tener menores ingresos estructurales.

- El precio del cobre también se espera que sea menor que en otros años.


- China probablemente seguirá creciendo a tasas elevadas, pero paulatinamente menores, lo que anticipa que precios del cobre muy por sobre US$ 3 la libra son una excepción. En ese sentido, es probable que el precio promedio de largo plazo esté en torno a US$ 3 o algo por debajo.

Eso significa ingresos estructurales menores tanto por actividad como por cobre de alrededor de US$ 1.200 millones. Ese déficit de alguna manera se tendrá que financiar, ya que no está considerado en la reforma tributaria.

Eso sí, esta es una economía en la que hay que pensar que si el crecimiento potencial se baja a niveles de 3,5%, claramente tendremos problemas de financiamiento porque hemos comprometido gastos importantes. Ese es un tema a tener en consideración. 


- Esto significa un déficit mayor.

- Este año, el déficit fiscal efectivo será en torno a 1,7%- 1,8% del PIB y no el 0,9% que se esperaba. Los menores ingresos serán en torno a 
US$ 2.300 millones este año.

- Se interpreta de sus palabras cierta inquietud por el escenario macro.

- En términos generales, la economía chilena en el último tiempo claramente ha perdido un poco de ritmo. El ánimo de los inversionistas se ha deteriorado y no es un tema menor la incertidumbre que han generado la serie de reformas que se están discutiendo. Claramente, la capacidad de que el gobierno pueda enfrentar todas esas reformas de manera correcta genera dudas. Eso le genera incertidumbre a los inversionistas, lo que va a afectar la inversión. Uno no puede pensar que este escenario será totalmente neutro. Por eso creo que la inversión caerá 1,5% este año, más de lo que espera el Banco Central.

- ¿Contribuye principalmente la reforma tributaria a ese clima?


- Es relevante generar un clima de inversión que sea positivo. El primer tema que hay que poner sobre la mesa es que la reforma, más allá de los estudios que hay, la evidencia empírica internacional lleva a concluir que un aumento de impuestos generará efectos en la inversión y en el ahorro. Se puede discutir la magnitud, pero de que tiene efectos, los tiene.

- ¿Cuál es la relevancia de los incentivos a la inversión en ese contexto?


- El gobierno está en deuda por ese lado para compensar el efecto negativo de la reforma en el corto plazo. Un incentivo era la depreciación instantánea, que se propone por 12 meses para las grandes empresas. Ese es un tema que hay que analizar.

Sobre el FUT, si bien claramente ha sido mal usado, el mecanismo se puede corregir. Pero un mecanismo como lo que era el FUT es algo que el gobierno claramente tiene que analizar. Se requiere algún incentivo que compense estos efectos negativos que la reforma tendrá en el ahorro y la inversión en el corto plazo.

Respecto a la renta atribuida, hay otras fórmulas para recaudar los mismos recursos. Por ejemplo, subir el impuesto de Primera Categoría a 28% y bajar la tasa marginal a 37%. Con eso se puede recaudar los US$ 3.600 millones por concepto de cambios a la Ley de Impuesto a la Renta.

"BC posiblemente consideró alzas de precios por reforma"

- ¿Comparte la tesis de la transitoriedad del alto IPC?

- El Central hizo una corrección significativa y que es razonable. Ahí hay dos temas: uno, el mercado y el Central subestimaron el efecto de la depreciación del peso. El coeficiente de traspaso del tipo de cambio a inflación lo estimó bajo, porque la evidencia empírica mostraba que el impacto era en torno a 0,1. Las estimaciones consideraban un impacto más acotado por tipo de cambio. Tampoco hay que olvidarse que en enero del año pasado partió un nuevo IPC, el que tiene un comportamiento distinto. Las bases de comparación actuales son absolutamente distintas a las que tiene el índice anterior. Por lo tanto, algo del salto en el IPC a doce meses tiene una explicación por ese lado. Ahora, aparte de este tema, yo creo que hay un elemento a considerar: que el Banco Central posiblemente está considerando en su estimación que la reforma tributaria va a incorporar algunas alzas de precios, por los tributos en timbre y estampillas, cigarrillos, alcoholes y bebidas azucaradas. Ahora, en el evento de que todo esto se traspase una sola vez, el efecto en la inflación sería de 0,5 puntos. Sin embargo, es bastante probable que la reforma tributaria traiga estos incrementos de precios, pero van a ser graduales. Hacia final del año, hay que considerar que por efecto de la reforma tendremos 2 ó 3 décimas de mayor inflación.

- ¿Qué se podría esperar hacia delante?

- Comparto la tesis de que se están generando holguras, por lo que la inflación a mediados de 2015 estará cerca de 3%. El Central tiene razón en ese sentido. Si bien los salarios nominales siguen creciendo en torno a 6%, los reales han caído por el aumento de la inflación. Por lo tanto, lo que se ve en inversión y en consumo le da espacio al Banco Central para tener confianza en que en su escenario base el IPC tenderá al 3%. Ahora, en el cortísimo plazo, el Central tiene dudas sobre cómo se hace esta transición.

- ¿Qué espacio abre esto para que el Central retome los recortes de tasa?

- Dada la coyuntura, se vería como imprudente que recorte tasas con una inflación que se le disparó a la parte alta del rango. Pero en la medida que avancemos y veamos inflaciones más bajas, el Central debiera sentirse más cómodo de evaluar nuevas bajas. Hay que recordar que el escenario base contempla una política monetaria expansiva. Probablemente, en el tercer trimestre se sentirá más cómodo para bajar en 50 puntos, no creo que tenga más espacio.