Irlanda necesita ayuda con su deuda

“Si fuera usted, no comenzaría desde aquí”. El chiste irlandés no podría ser más precioso. El Tigre Celta colapsó bajo una montaña de deuda impaga. Esto plantea preguntas respecto de dónde debe colocarse la responsabilidad por los excesos financieros. Es un tema en la actual elección irlandesa. Debería serlo para toda Europa mañana.



¿Dónde está la economía irlandesa ahora? Según el Fondo Monetario Internacional, en los tres últimos años la caída acumulada en el producto interno bruto real fue de 11%, de 16% en el producto nacional bruto y de 22% en la demanda interna real. La tasa de desempleo saltó de 4,6% en 2007 a 13,3% en 2010. El ratio de deuda del gobierno general respecto del PIB saltó de sólo 25% en 2007 a 95% en 2010.

¿Qué causó esta calamidad? Philip Lane, del Trinity College, señala que “Hubo un milagro económico irlandés genuino, con crecimiento muy rápido de la producción, el empleo y la productividad durante el periodo 1994-2000”. Sin haber entrado a la eurozona, esto podría haberse amesetado. Pero la caída en las tasas de interés aumentó el riesgo a que surgiera una burbuja inmobiliaria alimentada por el crédito. Y lo hizo.

El profesor Lane observa que “El sabor de este auge fue muy distinto al de los años del Tigre Celta, fue dominado por un brote de actividad en la construcción”. Más aún, esta “expansión en inversión en propiedades fue alimentada por una veloz expansión del crédito”, no sólo entre los hogares sino también a un “pequeño grupo de desarrolladores inmobiliarios”.

El ratio de crédito privado respecto del PIB saltó de casi 100% en 2000 a 230% en 2008. Los prestamistas extranjeros tuvieron un rol enorme en el financiamiento de este boom: los pasivos foráneos netos de los bancos locales pasaron de 20% del PIB en 2003 a más de 70% a comienzos de 2008. A medida que los costos fiscales se acumulaban, a causa de la contracción y la necesidad de rescatar a los bancos, lo que comenzó como una crisis financiera terminó siendo una crisis de la deuda pública. No es primera vez que un sistema financiero fuera de control arruina al estado. No será la última.

¿Cómo se ha manejado la crisis? Un punto crucial es que ésta no es una, sino tres crisis: un colapso económico, una implosión financiera y un desastre fiscal. En el primer caso, dada la caída en la demanda y la necesidad de contracción fiscal, las perspectivas para la recuperación dependen mucho de las exportaciones. En el segundo, los costos directos de recapitalizar el sistema serán cercanos a 36% del PIB, según corredores de Goodbody Stockbrokers. En comparación, el costo de la crisis financiera asiática para Corea del Sur fue de 31% del PIB, mientras que el costo de la crisis actual para Islandia podría ser sólo de 13% del PIB, En el último caso, según el Fondo Monetario Internacional, la deuda general del gobierno podría ser de 123% del PIB para 2014. Poco más de un tercio de este incremento en ratio de la deuda pública sería un resultado directo de la recapitalización de los bancos.

Una crisis de esta magnitud está más allá de la capacidad de Irlanda de gestionarla sin un colapso financiero e incumplimiento soberano. Los bancos se han hecho dependientes del Banco Central Europeo y el estado irlandés quedó fuera de los mercados privados, con los diferenciales sobre los bunds alemanes alcanzando 600 puntos de base. Hasta agosto de 2007, este diferencial era negativo. Los mercados no tenían idea de lo que se les venía.

Sin financiamiento del BCE, los bancos habrían colapsado. Sin financiamiento externo, el gobierno habría incumplido. El paquete de apoyo acordado a fines del año pasado fue de hasta 85 mil millones de euros (US$ 116 mil millones) o 54% del PIB 2010. El FMI notó que los altos riesgos de su programa reflejaban “pérdidas inciertas en los bancos, un panorama difícil para la deuda, a pesar de un ajuste fiscal sin precedentes, perspectivas de crecimiento poco claras, el persistente foco del mercado en los países de la periferia de la eurozona y la elección general pendiente”. Los mercados están de acuerdo: los spreads sobre los bonos apenas han caído.

¿Qué podría querer hacer un nuevo gobierno? Sus grados de libertad son, por cierto, limitados. Incluso excluyendo la recapitalización de los bancos, el déficit fiscal primario (antes de pago de intereses) fue cercano a 10% del PIB el año pasado. Bajo el programa del FMI, esto debería convertirse en un excedente de 1,5% del PIB para 2015. Dada la falta de acceso a los mercados privados, sin la asistencia oficial el déficit tendría que eliminarse con aún más rapidez. De nuevo, el rezago de la deuda sería enorme, bajo cualquier supuesto plausible. Irlanda está condenado a la austeridad fiscal por décadas, dadas sus pobres perspectivas de crecimiento, al menos en comparación con sus años de Tigre.

Fuera del apocalipsis de un incumplimiento soberano, hay dos salidas parciales. La más trivial sería una reducción en la tasa de interés sobre el endeudamiento de Irlanda: una reducción de 1% en la tasa de interés ahorraría al estado 0,4% del PIB al año. Eso sería una pequeña ayuda, al menos. Una posibilidad más valiosa sería la amortización de la deuda bancaria subordinada y senior existente, que en la actualidad equivale a 21.400 millones de euros (14% del PIB).

El BCE y los otros miembros de la Unión Europea han vetado esta idea, temerosos del contagio. En cambio, el paquete de asistencia fue en parte para evitar precisamente tal resultado. Pero la idea de que los contribuyentes deban rescatar a los acreedores senior de bancos insolventes con tal riesgo para la solvencia de su estado es injusto e irrazonable. Si el resto de la UE está decidido a proteger a los acreedores senior, ciertamente debería compartir el costo de hacerlo. ¿Por qué deben los contribuyentes del país deudor pagar todo? El nuevo gobierno irlandés debe plantear esta postura con firmeza.

Por último, ¿cuáles son las lecciones de esta calamidad? Una es antigua: un sector financiero fuera de control crea una euforia autocomplaciente y luego pánico, como advirtió Hyman Minsky. Pero este episodio en particular tiene al menos dos lecciones específicas para la eurozona, también. Primero, la entrada al bloque puede convertirse en un enorme shock económico. Segundo, la idea, popular en Alemania, de que una política fiscal más ajustada resuelve todos los problemas, es claramente errada. Antes de la crisis, el ratio deuda pública/PIB de Irlanda era 40 puntos porcentuales menos que el de Alemania. Cierto, la política fiscal irlandesa podría haber sido más ajustada. Pero eso no habría hecho que el resultado fuera diferente, a menos que hubiera podido general un gran excedente en los activos netos. De hecho, con tal política, las tasas de interés de largo plazo podrían haber sido más bajas y el boom de los activos aún más grande.

La calamidad fiscal en Irlanda no es una causa de su crisis, sino una consecuencia. El gran fracaso fue la conducta de acreedores y deudores privado. Eso es lo que hay que abordar. Comiencen ahora.